第十一章 资本边际效率
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当一人购买一件投资品或资本资产时，他是在购买能得到一系列未来的收益的权利；在投资品的寿命的限度内，未来的收益等于他所预期的投资所带来的产品的卖价减去由于取得产品而支付的费用。这一系列的年收入q1 、q2 …qn 可以被称之为投资的预期收益。
与投资预期收益相对应的是资本资产的供给价格，其意义并不是指一件资产在市场上能实际上被买到的价格，而是指能诱使制造商生产出相同的资本资产的价格，即有时也被称为重置成本的概念。从资本资产的预期收益和它的供给价格或重置成本之间的关系可以得到资本资产增加一个单位的预期收益和该单位的重置成本之间的关系。这种关系向我们提供了资本边际效率 的概念。更确切地说，我把资本边际效率定义为一种贴现率，而根据这种贴现率，在资本资产的寿命期间所提供的预期收益的现在值能等于该资本资产的供给价格。这是某一具体种类的资本资产的边际效率。各种不同的资本资产的边际效率的最大值即可被当做一般的资本边际效率。
读者应该注意：这里的资本边际效率的定义涉及资本资产的预期的收益和现行的供给价格。如果一笔钱被投资于购买新近生产出来的资产，那么，资本边际效率即取决于这笔钱的预期的 收益率。它的意思并不是指已经过去的历史上的结果，即当一件投资的资产的寿命结束时，我们在该资产的记录中看到的该资产投资费用所取得的收益率。
在任何时期中，如果增加在任何一种资产上的投资，那么，随着投资量的增加，该种资产的资本边际效率就会递减；其部分原因在于：当该种资产的供给量增加时，预期收益会下降；另一部分原因在于：一般说来，该种资产的增加会使制造该种资产的设备受到压力，从而，它的供给价格会得以提高。在短期中，两种因素中的第二种通常具有较大的重要性来导致均衡状态。然而，时期越长，第一种因素就会越来越为重要。由此可见，对每一种资产，我们均可为之建立一张表格或曲线，用以说明：要想使资本边际效率等于某一个既定数值，在同时期中所需要增加的投资量为多少。然后，我们把各种资产的表格或曲线加总在一起，以便得到一张总的表格或曲线，用以说明：总投资量与总投资量所导致的、并与之相应的资本边际效率之间的关系。我们将称此为投资需求表或曲线；或者，称此为资本边际效率表或曲线。
现在，显然可以看到，实际的投资量会增加到如此的地步，以致没有任何种类的资产的资本边际效率会大于现行的利息率。换句话说，投资量会增加到投资曲线上的一点，在该点，一般的资本边际效率等于现行的市场利息率。 [1]
上述结果也可以用另一种方式表达如下。如果qr 是一件资产在r时的预期收益，而dr 则为r年以后的1镑按现行利息率 折算的现在值，那么，σqr dr 即为对投资的需求价格。投资会增加到使σqr dr 和上面加以定义的供给价格相等的地步。另一方面，如果σqr dr 小于其供给价格，那么，对于所涉及的资产种类而言，便不会有任何现行的投资。
根据上面的论述，投资的诱导部分地取决于投资需求表或曲线，又部分地取决于利息率。只有在第4编终了时，才有可能就其实际上的复杂性质来对决定投资量的各种因素作出全面的考察。然而，我要求读者现在就注意到：一件资产的预期收益的数据或者该资产的资本边际效率的数据既不能使我们推算出利息率，又不能使我们推算出该资产的现在值。我们必须从一些其他来源来找出利息率，而只有做到这一点之后，我们才能通过资产的预期收益的“资本化”来决定一件资产的价值。
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上述的资本边际效率的定义与一般使用的类似名词有何种关系?资本的边际生产率或资本的边际收益或资本的边际效率或资本的边际效用是我们经常使用的众所周知的名词。但是，要想在经济学文献中找到有关经济学者们在使用这些名词时所企图表达的确切意思并不容易。
至少存在着三个含混之处需要加以澄清。首先，这些名词所表达的究竟是在单位时间内由于增加一个物质单位的资本所引起的物质产品的增量，还是由于增加一个价值单位的资本所引起的价值产品的增量。前者牵涉到对物质资本的单位加以规定的困难，而我认为，这种困难是无法解决的，也是不必要的。当然，人们可以说：在定量的土地上，如果10个劳动者能使用更多的机器，那么，他们会出产出更多的小麦。但如果不引入价值单位，那么，我不知道有任何办法把这句话的内容转换成人们所能理解的数字比例。尽管如此，有关这一主题的许多论述似乎还是主要关心在某种意义上的资本的物质生产率，虽然论述者并没有明确地对此加以说明。
其次，还存在着资本边际效率究竟是一个绝对数量，还是一个比例的问题。从它在使用中的上下文来看，以及按照把它当做具有和利息率一样的维度的惯例，资本边际效率似乎应该是一个比例。然而，构成比例的两项数值究竟代表什么，通常并没有清楚地加以说明。
最后，必须区别两个概念，而二者的混同一向是造成混乱和误解的主要原因。一个概念是：在现有的情况下，使用一定量增加的资本所能得到的价值的增加量。另一个是：在增加的资本资产的整个寿命期间所预期得到的一系列的价值增量。二者的区别也就是q1 与整个系列q1 、q2 …qr …之间的区别。这会引起预期在经济理论中的地位的整个问题。大多数对资本边际效率的论述对q1 以外的部分不加理会。然而，除了在所有的q都相等的静态的理论中以外， [2] 不加理会的做法是不正确的。在通常的分配论中，资本被假设为现在就得到它的边际生产率(不论边际生产率的意义为何)作为报酬。这一说法只有在静止不变状态中才是正确的。资本的现行的收益总和与它的边际效率没有直接的关系；同时，在生产的边际，资本的现行的收益(即产品的供给价格所含有的资本的报酬)是它的边际使用者成本，而边际使用者成本与资本边际效率也没有多少关系。
正如我在上面说过的那样，对于这一切，完全缺乏任何清楚的说明。同时，我相信，我在上面作出的定义相当接近于马歇尔使用该名词时的意义。马歇尔自己所使用的名词是生产要素的“边际净效率”，或者使用“资本的边际效用”。下面的引文是我在他的《经济学原理》(第6版，第519～520页)中所能找到的对此最为有关的文句的汇总。我把一些原本不相联接的句子联接起来，以便表达他的说法的要旨：
“假设在一家工厂中，可以使用额外的价值为300镑的机器而不致引起任何其他追加的费用，而在减去机器的折旧以后，可以对该工厂每年增加价值为3镑的净产品。假设投资者能把资本尽先投入于一切收益较高的行业，又假设在这样做以后所达到的均衡状态下，使用这种机器仍然正好像上述的情况那样有利，那么，我们可以据此推测出，利息率的年率为3%。但是，这种例子仅能表明决定价值的重要因素中的一部分。它不能被用作利息论或工资论，因为，这样做要犯循环推理的毛病……假设完全无风险的优质证券的年利息率为3%，而制帽业吸收了100万镑资本。这意味着：制帽业能够善于使用这100万镑资本，以致它愿意为之支付年息为3%的纯利息率，而不愿弃置这笔资本不用。可能存在着某些机器设备，当利息率为每年20%时，该行业还是愿意使用这些机器，而不愿把它们弃置不用。如果利息率为10%，那么，该行业会使用更多的这种机器。如果利息率为6%，那么，用的机器还要多。如果为4%，机器会继续增加下去。最后，如果利息率为3%，那么，该行业使用的机器会进一步多下去。当制帽业使用相当于3%的利息率的机器数量时，机器的边际效用，即制帽业值得为之而使用机器的效用正好等于3%。”
上述引文显然表明，马歇尔完全知道：如果我们试图按照这种方式来决定实际利息率的数值，那么，我们会陷入循环推理之中。 [3] 在这段引文中，他似乎接受了上面已经提出的观点，即：当资本边际效率为既定时，利息率会决定将要进行的新投资量为多少。如果利息率为3%，那么，这意味着没有人会用100镑来购买一架机器，除非在扣除成本和折旧之后，该机器还能为他的年净产量添增3镑的数值。但是，我们将在第14章中看到，马歇尔在其他一些段落中并不是那样谨慎——虽然当他的论点使他有可能犯错误时，他还是退了回来。
虽然欧文·费雪教授并未使用“资本边际效率”这一名词，然而，在他的《利息理论》(1930年)中，他对他的所谓“超过成本以外的收益率”下了定义。该定义与我的定义相同。他写道：“超过成本以外的收益率具有那样一种数值；如果把该数值用来计算一切成本和一切收益的现在值，那么，两个现在值就会相等”。 [4] 费雪教授说明：任何方面的投资数量取决于把超过成本以外的收益率和利息率加以比较的结果。要想诱使新投资的到来，“超过成本以外的收益率必须大于利息率”。 [5] “这一新的数量(或因素)在我们对利息理论的有关投资机会方面起着核心的作用” [6] 。由此可见，费雪教授使用“超过成本以外的收益率”在意义上和在目的上和我对“资本边际效率”的使用完全相同。
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对资本边际效率的意义和重要性的最大混淆之处来源于未能看清：它取决于资本的预期的收益，而不仅仅取决于其现行的收益。说明这一点的最好办法便是指出未来的生产成本的预期的改变对资本边际效率的影响，不论这种预期的改变是来自劳动成本，即工资单位的改变，还是来自新发明和新技术。今天生产出来的机器设备的产品将在机器设备的寿命过程中和以后生产出来的机器设备的产品相竞争，而以后生产出来的机器设备，可能由于生产它们的劳动成本较低，也可能由于生产它们的技术的改善，可以容许其产品具有较低的价格。因此，以后生产出来的机器设备的数量将会增加，一直到它们的产品价格下降到上述容许的程度时为止。此外，如果全部产品都能以较低的成本被生产出来，那么，企业家来自老的和新的机器设备的利润(以货币来衡量)将要减少。只要这种后果被预计为大致要出现，甚至被预计为有可能出现，今天生产出来的资本品的边际效率便会作出相应的缩减。
通过资本边际效率这一因素，预期的货币购买力的改变可以影响现行的产量的多寡。对货币购买力下降的预期会刺激投资，从而一般会刺激就业，因为，这一预期可以提高资本边际效率曲线，即投资的需求曲线；而对货币购买力上升的预期具有抑制作用，因为，它降低资本边际效率曲线。
这就是被欧文·费雪教授最初称为“增值和利息”理论赖以成立的真理之所在——“增值和利息”理论区别货币利息率和实际利息率，而在矫正货币购买力的改变之后，后者等于前者。从该理论本身的表达方式中，很难理解它的真正含义，因为，它并没有明确指出货币购买力的改变是否被假设为是事先被预料到的。这样，就会存在着一个困难之处，即：如果货币购买力的改变没有被预料到，那么，它对现行的事物不会发生影响；与此同时，如果它是被预料到的，那么，现行物品的价格会立即被调整到使持有货币和持有物品的利益再度相等，从而利息率也就没有必要作出改变，以便补偿在借款期间由于货币购买力的变动而给放款人带来的得益或损失。这一困难之处也未能由庇古教授的权宜之策而得以解决。他假定，一部分人预见到货币购买力在将来的改变，而另一部分人则没有预见到。
这里的错误的原因在于：认为货币购买力在将来的改变会直接影响利息率，而不是影响既定的资本存量的边际效率。既存的资产的价格总是会针对货币购买力在将来的改变的预期而作出相应的调整。这种预期改变的重要性在于：它通过它对资本边际效率的作用而影响生产新资产的积极性。预期价格上升的刺激作用并不在于它会提高利息率(在这里，利息率的上升会是一个令人感到真假难辨的刺激产量的方法，因为，利息率的上升会削弱这种刺激)，而在于提高既有的资本存量的边际效率。假设利息率随着资本边际效率的提高而作出相应的上升，那么，对价格上升的预期不会具有刺激作用。因为，对产量的刺激取决于既定的资本存量的边际效率相对于利息率的上升。 [7] 这样，费雪教授的理论最好被改写成为有关“实际利息率”的理论，而“实际利息率”应该被定义为：由于对将来货币购买力的预期的改变而应该形成的利息率，以致使这种预期的改变不会对现行的产量造成任何影响。 [8]
值得注意的是：对将来利息率下降的预期会具有降低资本边际效率曲线的作用，因为，它意味着今天生产出来的机器设备的产品将要在其部分寿命期间和造价较低的机器设备所导致的较低价格的产品相竞争。这种预期并不具有很大的降低作用，其原因在于：对各种期限的将来利息率的预期会部分地反映于相应的今天的利息率之中。虽然如此，仍然会存在着一些抑制的作用，因为，今天生产出来的机器设备的产品会在该机器设备寿命快终结期间和远为较新的机器设备的产品相竞争，而远为较新的机器设备只要求较低的收益，其原因为：在今天生产的机器设备的寿命终结以后的时期，利息率也将较低。 [9]
既定量的资本品的边际效率取决于预期的改变。理解这一点是重要的，因为，主要是这一依赖关系才使得资本边际效率具有相当剧烈的波动，而这种剧烈波动可以解释经济周期。在下面的第22章中，我们将说明：资本边际效率相对于利息率的波动可以被用来解释和分析繁荣与萧条的交替的行进。
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有两种类型的风险可以影响投资的数量。对这两种风险一般并不加以区分，而区分它们却是重要的。第一种是企业家或借款者的风险，它来自企业家或借款者对他自己希望得到的未来收益的可能性持有怀疑态度。如果人们系用自己的金钱从事冒险事业，那么，这便是所涉及的唯一的风险种类。
但当借款和放款的体制存在时，即当借款者对所借款项提供一定量的动产或不动产作为担保时，这便涉及第二种风险，被我们称之为放款者风险。放款者风险可以起因于道德不良造成的损失，即故意赖债或其他可能是合法的逃脱之计来不履行债务，也可能起因于缺乏足够的担保，即由于期望未能实现而造成的对债务的非自愿性的赖债。还可以存在着第三种来源的风险，即由于货币购买力的降低而使放款不如不动产来得安全，虽然这种风险的全部或大部分已经被反映于、从而也被计入不动产的价格之中。
第一种类型的风险在一定的意义上是一种实际的社会成本，虽然这种成本可以通过平均化或预期准确性的增加而得以减少。然而，第二种风险却是对投资成本的一个纯粹增加额，因为，如果借款者和放款者同为一人，那么，增加额便不会存在。不仅如此，这一增加额还代表企业家风险的一个部分，使得企业家在计算值得为之而进行的投资项目的最低预期收益时，除了在纯粹利息率之上加进企业家原有的风险额以外，还要再加上这一增加额。其中的原因在于：如果一个投资项目带有较大的风险，那么，借款者会要求在他的预期收益和他认为值得为之而支付的利息率之间具有较大的差距。与此同时，同样的原因也使放款者要求在他所索取的利息率和纯粹利息率之间具有较大的差距，以便诱使他进行放款(除非借款者的实力和富有程度大到使他能提供超过通常事例以外的担保)。即使存在着能在借款者的心目中消除部分风险的非常有利后果的期望，这种期望也不会缓解放款者头脑中的不安状态。
据我所知，到目前为止，这种对一部分风险的重复计算并没有被着重加以指出，然而，在某些情况下，它可以是很重要的。在繁荣时期，人们往往会对借款者风险和放款者风险二者都作出轻率和异乎寻常低的估计。
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资本边际效率曲线是非常重要的，因为，对将来的预期之所以能影响现在主要是通过这一因素(比通过利息率远为重要)。只有在静态情况下，才能主要以资本设备的现行的收益来对资本边际效率加以解释，而在这一静态情况下，不存在着变动中的将来对现在的影响，从而其后果为：割断今天和明天在理论上的联系。即使以利息率而论，它在实际上 [10] 不过是现行的现象。如果我们把资本边际效率也转变成为同一现行类型的事物，那么，我们在对现行的均衡的分析中，就会割断将来对现在的直接影响。今天的经济理论往往以静态假设作为前提这一事实使得经济理论在很大程度上缺乏现实性。但在引入上面已经加以定义的使用者成本和资本边际效率之后，经济理论又回到现实中来；与此同时，又把它的需要修改之处限制在最低限度。
正是由于存在着耐久性的机器设备，所以经济上的将来和现在能够被联系在一起。因此，对将来的预期会通过久用性的机器设备的需求价格来对现在施加影响。这一说法符合并且反映了我们思想的一般原则。
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[1] 为了简化论述，我忽略了一点，即：我们所涉及的是相应于不同长短时期的一系列的利息率和贴现率，而只有在不同长短的时期终了后，资产的各种未来收益才能得以实现。但要想照顾到这一点，改换我们的论述方法并不会造成困难。
[2] 在西方经济学的静态理论中，一切变量都被假设为没有时间的先后。——译者
[3] 当他认为边际生产率工资论也同样具有循环推理性质时，他错了吗?
[4] 《利息理论》，第168页。
[5] 同上，第159页。
[6] 同上，第155页。
[7] 因为，如果利息率也和资本边际效率一同上升，那么，二者相等，即：对价格上升的预期不会有刺激作用。——译者
[8] 参阅罗伯森先生的文章，《经济波动和自然利息率》，载《经济学杂志》，1934年12月号。
[9] 从而，新设备的造价也较低。——译者
[10] 并不完全如此，因为，它的数值部分地反映了对将来的不肯定性。此外，各种不同条件下的利息率之间的关系取决于预期。
第十二章 长期预期状态
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我们在上一章中已经看到，投资数量取决于利息率与资本边际效率之间的关系——有一个现行投资量，即有一个与之相应的资本边际效率；而资本边际效率的数值则取决于资本资产的供给价格和它的预期收益。在本章，我们将较为详尽地考察决定资本资产的预期收益的一些因素。
对未来收益的预期部分取决于既存的事实，部分取决于将来的事件；前者被我们大致当做是肯定的，而后者则只能以或多或少的信心对之进行预测。在前者的既存事实中，可以举出如各种资本资产的现有的存量、资本资产的总量、消费者目前对物品的需求的强烈程度以及对这些物品进行有效率的生产所需要的资本量的多寡，等等。在后者的将来事件中，可以举出资本资产的种类和数量在将来的变动、消费者偏好的改变、在投资品的生命过程中的有效需求的强弱以及在同一过程中可能出现的以货币表示的工资单位的改变，等等。我们可以把包括后者全部内容的心理上的预期状态概括为长期预期状态——以便有别于短期预期，而根据短期预期，企业家可以进行估计：如果他在今天用现有的机器设备开始生产的话，他的产品能给他带来多少好处。关于这一点，我们已经在第5章中加以考察。
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在形成我们的预期时，如果对非常不肯定 [11] 的事物赋予很大的比重，那将是愚蠢的。因此，有理由认为，预期在相当大的程度上取决于我们感到比较有把握的事实。虽然这些事实比我们对之感到模糊不清和缺乏了解的事实就面临的问题而论具有较少的关系，我们还是看重比较有把握的事实。由于这一原因，现时存在的事实可以说是不成比例地进入我们长期预期的形成之中；我们通常的行事法则总是：根据现有的情况，然后把它延伸到将来；只有在我们多少有点肯定理由来预期到变化时，才对延伸作出修改。
作为我们决策基础的长期预期状态并不单纯取决于我们所作出的具有最大可能性的预测。它也取决于我们对这一预测的信心——取决于我们对我们最好的预测变为错误的可能性的估计有多大。如果我们预期到会有大的变动，但又对变动的具体形式感到很不肯定，那么，我们的信心必然是微弱的。
对所谓信心状态这一事物，务实的人总是对之加以最密切的注意。但经济学者们却并没有对它进行仔细的分析，而且总是满足于以空泛的辞令对其加以论述，特别是，论述并没有明确指出：它在经济问题上的重要性来自它对资本边际效率的重大作用。影响投资量大小的下列两个因素并不是全然无关的，即：资本边际效率和信心状态。信心状态之所以重要，其原因在于：它是决定前者的主要因素之一，而前者和对投资的需求曲线又是同一事物。
然而，对于信心状态，仅凭理论上的推想是没有多大意义的。我们的结论必须主要取决于对现实市场和商业心理的考察。这就是为什么以下脱离正题的论述和本书的大部分相比，处于不同的抽象层次。
为了论述方便，在下面有关信心状态的论述中，我们假设利息率不变，从而，在下面的各节中，我们把投资数量的改变看做仅仅取决于对未来收益的预期的改变而完全与未来收益赖之于资本化的利息率的改变无关。当然，利息率的改变的影响可以很容易地被加之于信心状态的改变的影响之上。
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突出的客观事实是：我们对未来收益进行估计时所依据的知识是极端靠不住的。我们通常对决定投资项目在几年后的收益的各种因素了解很少，并且往往根本缺乏了解。坦率地说，我们必须承认：对投资项目，如铁路、铜矿、纺织工厂、有专利药品的信誉、远洋船舶、城市建筑物等，我们所具有的赖之于估计它们在10年以后的收益的知识充其量也是很少，有的时候则根本没有。甚至对投资在5年以后的收益也是如此。事实上，那些企图认真进行这种估计的人，其数量往往少到如此程度，以致他们的行为对市场不起作用。
在过去的岁月中，那时的企业主要为那些创业者或创业者的朋友或合伙人所拥有，从而，那时的投资取决于是否存在着足够多的具有活跃性格和事业动力的个人。这些人把从事企业当做生命的需要，而并不真正依赖于对企业未来收益的确切计算。虽然事情的最终结果主要取决于经营者的能力和品质，但是，它还是有点像买彩票。有些人遭受失败；有些人取得成功。然而，即使在事后，也没有人知道投资额的平均所得是否超过、等于或小于现行的利息率；虽然，如果我们把自然资源的开发和垄断的情况排除在外，投资的实际平均所得，即使在前进和兴旺时期，很可能会使那些为此而创业的人感到失望。企业家所进行的是一场技能和运气兼而有之的游戏；终局之后，参与者无从得知投资的平均所得为多少。如果人类的本性不受投机的诱惑，也不从建造工厂、铁路、矿井和农庄中取得乐趣(除了取得利润以外)，那么，仅凭冷酷的计算，可能不会有大量的投资。
在老式的私有企业中，投资决策在执行后大体上是不能收回的。这对整个社会和个人来说都是如此。在今天通行的所有权和管理权分离的情况下，随着有组织的投资市场的形成，出现了一个很重要的新因素。它有时为投资提供方便，但有时也在很大程度上增加经济制度的不稳定性。在证券市场不存在的条件下，对我们已经承诺的投资项目作出一次又一次的重新估价是没有意义的。但证券交易所却每天都对许多投资项目重新加以估价，而这种重新估价又经常向个人(虽然并不向整个社会)提供修改承诺的机会。这就相当于一个在早饭后记录下天气温度的农民能决定在上午10至11时之间把资金从农业中提出，然后再考虑在几天后投回到农业中一样。然而，证券交易所每日的重新估价，虽然其目的主要在于为旧有的投资在个人间的转手提供方便，却对现在进行的投资量无可避免地施加决定性的影响。因为，如果建立一个新企业的费用大于购买一个类似企业的费用，那么，就没有理由去建立该新企业。与此同时，如果看上去像是耗资巨大的投资项目的股票能在证券市场售卖出去并且还能立即获得利润，那么，这种投资就具有吸引力。 [12] 这样，某些种类的投资取决于股票价格所显示的那些在证券交易所从事经营的人的平均预期，而不取决于实际经营企业的人的真正的预期。 [13] 既然如此，那么，那些影响重大的对既有的投资每日、甚至每小时作出的重新估价是如何在现实中进行的?
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一般说来，在现实中，人们之间存在着默契，大家都按照在实际上说是一种成规来行事。这一成规的实质——当然，它在实际运行上并不如此简单——是：除非有明确的理由来期望事态的变动，否则，我们会假定现行的情况永远会继续下去。这并不意味着我们真正相信现行的情况会永无止境地延伸。我们从大量的经验中知道，这是很不可能的。在长时期以后，一个投资项目的实际结果很少和最初的预期一致。我们也不能给我们的行为提出合理的解释，从而认为：对一个完全缺乏信息的人而言，他对前景作出偏高或偏低的预期具有相同的可能性，从而，根据相同的概率，可以求出一个统计学上的平均预期值。不能这样解释的原因在于，我们可以很容易地证明：对于缺乏信息的事物赋予相同的概率会导致荒谬的结果。这样做就等于假设：现有的市场价值，不论是以何种方式形成的，却代表唯一正确的数值。这一数值是根据我们现在所知的能影响投资收益的各种事实得出的，从而，它只能随着我们所知的事实的变动而改变。然而，从哲学的观点来看，这一数值并不是唯一正确的，因为，我们现在所知的事实并不构成充分的根据来计算出正确的数学期望值。事实上，许多在决定市场价值时所考虑之点是与未来收益完全无关的。
虽然如此，只要我们能信赖上述的成规会被维持下去 ，它在相当大的程度上有利于我们的事态的连续性和稳定性。
因为，如果存在着有组织的投资市场，如果我们能信赖该成规可以被遵守下去，那么，投资者便有理由使自己感到宽慰，相信他所承担的唯一风险是：关于不久的将来 的真正的信息会有所改变。因为，在成规得到遵守的条件下，只有这种改变才会影响他投资的价值，而关于改变的可能性，他尚可形成自己的判断，同时，这种改变也不大可能很大。这样，对投资者来说，投资在短期内成为相对“安全”的事情。因此，不论经历多少个短期，只要他相当肯定上述的成规不会中断，从而在事态变为严重以前，他有修改决策和改变投资的机会，那么，投资仍然是相对“安全”的，他不会单纯由于对他的投资在10年以后一无所知而失眠。在如此的条件下，对整个社会说来是“固定数量”的投资对个人来说成为“可变数量”。
我相信，我们的主要投资市场都是根据类似的思想基础而被发展出来的。然而，不难看出，一个以如此随意的方式来形成对事物的绝对观点的成规不免带有它的弱点，即它的靠不住的性质。这种性质给我们当前的要取得足够多的数量的投资这一问题造成不少的困难。
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加强这一靠不住的性质的一些因素，可以概述如下：
(1)社会的总资本投资的一部分系为那些既不从事实际经营又对现在和将来不具备特殊知识的人所拥有。由于这一部分的投资在社会总投资中所占有的比重逐渐增加，拥有投资和进行投资的人在估计投资的价值时所使用的真正知识的部分大幅度下降。
(2)既有的投资的利润经常作出暂时和无关紧要的波动。然而，这种波动趋于对市场施加远为过分的影响，其影响甚至到荒谬的地步。例如，据说美国制冰公司的股票在夏天的价格高于冬天，因为，季节性使夏天的利润高于冬天。全国性的节假日的多次出现可以使英国铁路公司股票的市场价值提高数百万英镑。
(3)作为对事态一无所知的群众心理的后果，成规所决定的市场价值易于受到突如其来的看法改变的影响——看法改变可以是由于与未来收益的关系不大的因素——而作出剧烈的波动，其原因在于：群众心理所决定的市场价值缺乏强有力的信赖基础来使它得以保持稳定。特别在非正常时期，即使没有明确的理由来期望变动，现有的事态能无限制地继续进行下去的说法也比较难以令人置信。这时，市场会为乐观情绪或悲观情绪的浪潮所支配。这种浪潮是盲目的，但在一定意义上也是应该出现的，因为，这时并不存在用理性进行考虑的坚实基础。
(4)但是，这里有一点特别值得我们注意。人们可能会设想：知识和判断能力超越一般投资者之上的市场专家们之间的竞争会矫正缺乏知识的个人的胡思乱想。然而，事实是：专业投资者和投机者的精力和技能却主要被用之于其他的地方。这些人中的大部分在实际上所关心的主要并不在于对投资项目的生命期间的可能的收益作出优质的长期预测，而在于能比一般群众早一点看到根据成规而得出的股票市场价值的改变为何。他们所关心的不是：像购买一项投资项目的股票并把股票长期保存起来的人那样，关心于这项投资真正值多少钱，而是：在群众心理的影响下，上述股票在3个月或1年以后在市场上能值多少钱。必须说明，这种行为并不代表思想怪僻。这是按照上述方式来组织投资市场所带来的必然后果。因为，如果你相信一个投资项目的未来收益能使该项目在今天值30，如果你也相信市场在3个月后使它的价值成为20，那么，用25去购买该项目便不是明智的行动。
这样，专业的投资者就被迫而致力于在新闻和社会气氛中来预测即将来临的某些因素的改变，因为这些因素被经验证明为最能影响市场的群众心理。在一个以所谓“流动性”为目标来进行组织的投资市场里， [14] 这是一个不可避免的结果。在传统的理财的守则中，肯定没有比流动性崇拜更加不利于社会的条目。流动性崇拜的原则认为，投资机构把资金集中用于购买“具有流动性”的证券是一件好事，但是，它忘记了，对整个社会而言，却不存在投资的流动性。技巧高明的投资的社会目标应该是克服把将来遮盖起来的由于缺乏信息和时间因素而造成的模糊不清之处。然而，在现实中，今天的最高明的投资的私人目标却是被美国人表达得很恰当的“起跑在枪响之前”，以便在斗智中胜过群众，从而把坏的和被磨损了的钱币脱手给他人。
不去预测在长期之后一项投资的未来收益，而仅仅对几个月以后的社会成规用以决定股票价值的基础加以预测——这种机智上的斗争甚至并不一定意味着把群众的鱼肉去充填专业经营者的肠胃；斗争可以在专业经营者之间进行。它也不意味着任何人盲目相信社会成规赖之以决定股票价值的基础能在长期中适用。因为，斗争好像是一种“叫停”的游戏，一种“传物”的游戏，一种“占位”的游戏——一种消遣；在其中，胜利者属于不过早或过晚“叫停”的人，属于在游戏结束前能把东西传给邻近者的人，或在音乐停止前能占有座位的人。这些游戏可以玩得很有乐趣，虽然参与者都知道，有一个大家不要的东西在传递之中，而在音乐停止时，总会有一个没有座位的人。
或者，把比喻稍加改变，专业的投资者的情况可以和报纸上的选美竞赛相比拟。在竞赛中，参与者要从100张照片中选出最漂亮的6张。选出的6张照片最接近于全部参与者一起所选出的6张照片的人就是得奖者。由此可见，每一个参与者所要挑选的并不是他自己认为是最漂亮的人，而是他设想的其他参与者所要挑选的人。全部参与者都以与此相同办法看待这个问题。这里的挑选并不是根据个人判断力来选出最漂亮的人，甚至也不是根据真正的平均的判断力来选出的最漂亮的人，而是运用智力来推测一般人所推测的一般人的意见为何。在这里，我们已经达到了第三个推测的层次；我相信，有人还会进行第四、第五和更多的层次。
读者也许会提出问题：如果有一个技能高超的人，不受现在流行的办法的影响，持续地根据他自己所能作出的最优的真正长期预期来进行投资，那么，他在长期中，肯定会从其他参与者那里取得大量利润。对于这一问题的答案是：首先，怀有这种认真态度的人是存在的，而且，这种人的影响是否能胜过那些玩弄游戏的人对投资市场而言是关系重大的。但是，我们也必须看到，在现代的投资市场上，存在着许多因素，使得这种人的影响缩小。在今天，根据真正的长期预期而进行投资已经困难到很难成为现实的程度。那些企图这样做的人肯定要比那些试图以超过群众的精确程度来猜测群众的行为的人花费远为更多的精力并且会冒更大的风险。在智力相同的情况下，前者可能要犯较多的灾难性的错误。从经验中还找不出明确的根据来表明：对社会为有利的投资也是利润最大的投资。克服时间和我们对将来缺乏信息所造成的困难要比“起跑在枪响之前”需要更多的智力。其次，生命的期间是不够长的——人类的本性需要快速的成果；在快速赚钱方面，存在着特殊的热情，而较长时期以后的收益会被一般人大打折扣以后才使它变为现在的价值。对于那些完全没有赌博本能的人来说，专业化的投资固然讨厌和紧张到令人不能容忍的程度，然而，那些有赌博本能的人却愿意为此付出应有的代价。再其次，忽视市场在近期内的波动的投资者为了安全起见需要较多的资金，从而，不能充分利用借来的款项从事规模足够大的经营——这是另一个理由来说明，为什么在相同的智力水平和资本数量下，玩游戏的人会得到较大的报酬。最后，在投资基金由人数众多的委员会、董事会或银行所管理的情况下， [15] 在现实中招致最多的批评的人恰恰是其中的最能促进社会利益的长期投资者。因为，在一般人的心目中，他的行为基本上应该是偏执的、不合潮流和鲁莽的。如果他获得成功，那么，这只会肯定一般人对他的鲁莽的评语。在短期中，如果他遭受很可能要有的失败，那么，他不会得到多少同情与怜悯。世俗的智慧教导人们：就人们的声誉而言，合乎成规的失败要优于不合乎成规的成功。
(5)到目前为止，我们所论述的主要是投机者或投机的投资者自己所具有的信心状态。我们的论述有可能使人感到，我们已经暗中作出假设，即：只要投机的投资者对前景感到满意，他可以按照市场利息率借到任何数量的款项。实际情况当然不是如此。于是，我们必须对信心状态的其他方面也加以考虑，即考虑放款机构对向它借款的人的信心，有时也被称为信用状态。信心和信用状态二者中的任何一个的低靡不振便足以导致股票价格的崩溃，从而给资本边际效率带来灾难性的后果。虽然二者中的任何一个的低靡不振足以造成经济崩溃，然而，经济复苏却要求二者同时上扬。因为，信用的衰微足以造成经济崩溃，但是，它的加强却仅仅是复苏的必要条件，而不是充分条件。 [16]
6
上述的种种考虑之点都不应被置之于经济学者的视野之外。但是，考虑它们时却应有轻重缓急之分。如果我用投机一词来表示预测市场心理的活动，而用从事企业一词来表示预测资产的整个生命期间的未来收益，那么，现实情况远不能表明：投机的成分总是大于从事企业的成分。然而，当投资市场的组织改善时，投机大于从事企业的危险确实会加大。在世界上最大的投资市场之一，即纽约，投机(在刚才说的意义上)的影响是巨大的。甚至在金融领域之外，美国人总是倾向于对找出一般人所相信的一般人相信的东西感到异乎寻常的兴趣，而这一整个国家的弱点就是股票市场对它所施加的报应。人们说，美国人不像许多英国人仍然在做的那样，是为了取得“股息”，从而，美国人除去为了得到股票升值的好处以外，不太愿意购买股票。这不过是用另外一种方式来说：当美国人购买股票时，他并不把希望寄托于得到股票的未来收益，而是寄托在企业股票市场价格的上涨。就是说，在上述意义上，他是一个投机者。如果投机者像在企业的洪流中漂浮着的泡沫一样，他未必会造成祸害。但是，当企业成为投机的旋涡中的泡沫时，形势就是严重的。当一国资本的积累变为赌博场中的副产品时，积累工作多半是干不好的。以把华尔街当做一个其社会功能可以使新投资按照未来收益流入最有利渠道的机构而论，该街所获得的成功程度不能被认为是自由放任的资本主义的典范——这并不值得奇怪，如果我下面所说的是对的话；我所说的是：华尔街的最好的头脑却在事实上被引导到一个与其社会功能不同的目标。
这些脱离社会功能的倾向是在成功地组织起“具有流动性”的投资市场之后所带来的不可避免的后果。人们通常同意：为了社会利益，应该使赌场难于进入并且使进入的代价昂贵。相同的话对股票交易所说来，也许仍然是对的。伦敦证券交易所的祸害之所以能少于华尔街，其原因主要并不在于民族特点的差异，而在于：对一般的英国人而论，和一般美国人进入华尔街相比，进入斯罗格莫顿街是非常困难和昂贵的。附加在伦敦证券交易所进行经营的费用，如介绍费、高额的经纪人费用以及向英国财政部缴纳的大量的转手税，可以减少市场的流动性(虽然每两周结账一次的办法具有方向相反的作用)；这在很大的程度上使带有华尔街的特点的交易不能存在。 [17] 对一切交易，政府施加相当高额的转手税可能是最切实可行的改进办法，以便在美国减少投机压倒企业经营的可能性。
现代投资市场的奇怪局面使我倾向于这种主张：使购买证券成为永久性的事物；像婚姻一样，除了死亡和其他严重原因以外，不能解约。这也许是治理当代弊端的一个有效手段，因为，它可以迫使投资者考虑长期的前景。然而，对这一解决办法稍加思索又使我们看到一个难题，即：虽然要求投资具有流动性有时会有害于新投资的产生，但它却往往也对新投资的产生有利。此中的原因在于：每个投资者会自以为他投入的资金“具有流动性”(虽然对所有的投资者在一起而言并不如此)；这一事实可以给投资者壮胆，从而使他比较愿意承担风险。如果投资者所投入的资金被弄成不具有流动性，那么，只要存在着个人保持储蓄的其他方式，投资不具有流动性就会严重损害新投资的产生。这就是上述的难题。只要个人能够以贮藏或放款的方式来处理他的财富，那么，除非存在着一个能使投资的资产很容易转换成现款的有组织的市场，购买投资资产的方式就不会具有足够的吸引力(特别是对那些不直接经营和没有这一方面知识的人来说，更是如此)。
医治这种影响现代社会经济生活的信心危机的唯一极端方法是使个人在消费掉他的收入和购置具体的资本资产之间没有选择的余地。即使这些被购置的资本资产对他来说很难能被算作最有利的投资方式时，也应这样做。可能出现这样的情况，即：当他对前途处于异常的疑虑状态时，疑虑会使他增加消费和减少投资的比重。即使如此，这却会使他在异常疑虑状态时能避免那种灾难性的、自我加重的和影响深远的手段来把他的收入既不用于消费，也不用于投资。
那些强调贮藏现款对社会所带来的危害的人们当然怀有和上述相类似的想法。但是，他们却忽视了危害在其他条件下出现的可能性；那就是：即使贮藏现款的数量不变，或改变的数量微少，危害也会出现。
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除了投机所造成的经济上的不稳定性以外，人类本性的特点也会造成不稳定性，因为，我们积极行动的很大一部分系来源于自发的乐观情绪，而不取决于对前景的数学期望值，不论乐观情绪是否出自伦理、苦乐还是经济上的考虑。关于结果要在许多天后才能见出分晓的积极行动，我们的大多数决策很可能起源于动物的本能——一种自发的从事行动、而不是无所事事的冲动；它不是用利益的数量乘以概率后而得到的加权平均数 [18] 所导致的后果。不论各个企业以何种坦率而真诚的程度来宣称：它们从事经营的主要动机已由企业的组织章程所说明；它们在实际上不过是把它们的动机假装成为如此而已。事实上，根据对将来的收益加以精确计算后而作出的经营活动只不过比南极探险的根据稍多一些。因此，如果动物的本能有所减弱而自发的乐观精神又萎靡不振，以致使我们只能以数学期望值作为从事经营的根据时，那么，企业便会萎缩和衰亡——虽然对企业的前景看好和看坏的根据和以前没有什么不同之处。
我们有把握说：对将来怀有希望而兴办的企业对整个社会有利。但是，只有当合理的计算结果由于动物本能而得到加强和支持时，个人主动性才会大到能兴办企业的地步。在个人主动性得到动物本能的加强和支持下，那种往往使创业者意志消沉而为经验所表明的最终要失败的想法会被放在一边，正如健康的人把对死亡的预期放在一边一样。
不幸的是：上述情况不仅会加深萧条和危机的程度，而且还使经济繁荣高度依赖于对一般工商业者合适的政治和社会气氛。如果对英国工党政府和美国新政的恐惧会抑制从事企业经营的话，其原因可以既不在于合理计算的结果，也不在于具有政治意图的策划——原因可以仅仅在于破坏了自发的乐观状态的微妙平衡。因此，在估计投资前景时，我们必须考虑到决定自发活动的那些主要人物的胆略、兴奋程度、甚至消化是否良好和对气候的反应。
我们不应据此而得出结论，认为一切都取决于非理性的心理浪潮。恰恰相反，长期预期状态往往是稳定的，而且，当它不稳定时，其他因素会施加补偿性的影响。我们不过是在这里提醒我们自己：不论在个人事务、还是在政治和经济问题中，影响着将来的人的决策都不可能单纯取决于精确的数学期望值，因为，进行这种计算的基础并不存在。推动社会的车轮运行的正是我们内在的进行活动的冲动，而我们的理智则在我们能力所及的范围内，在能计算的时候，加以计算，以便作出最好的选择；但以动机而论，我们的理智却往往退回到依赖于我们的兴致、感情和机缘的地步。
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此外，还存在着一些重要的因素以某种方式在现实中减轻我们由于对将来缺乏知识而造成的影响。由于计算复利的作用，再加上随着时间的进展而很可能出现的老化，许多投资项目的主要考虑之点是能否用比较近期的未来收益所收回。以期限很长的投资中的一个重要类别，即建筑物而论，风险经常可以从投资者那里被转移到住房者的身上，或者被二者分摊；其手段是通过长期契约，而长期契约可使住房者感到契约的连续性和有房子住的保障所带来的有利之处会大于冒风险的程度。以长期投资的另一个重要类别，即公用事业而论，未来收益中的相当大的部分在实际上已经为垄断特权和按照获取一定利润率而定价的权利所保证。最后，还有一个日趋重要的由政府进行的或由政府承担风险的投资类别。在进行这种类别的投资时，政府显然只考虑社会的将来的利益，而不管投资的商业效益会有多大的波动，也不拘泥于使投资收益的数学期望值至少应等于现行利息率——尽管政府所要支付的利息率仍然会起着关键的作用来决定它的财力所及的投资的规模。
这样，在充分顾及到长期预期状态在短期内改变(以便和利息率的改变相区别)的影响的重要性之后，我们仍然有理由把利息率当做至少在正常条件下能影响投资的重大因素，虽然并不是决定性的因素。然而，只有经验才能证明：在何种程度上，控制利息率能够持续地刺激投资，使它处于合适的水平。
以我自己而论，我对仅仅用货币政策来控制利息率的成功程度，现在有些怀疑。我希望看到的是：处于能根据一般的社会效益来计算出长期资本边际效率的地位的国家机关承担起更大的责任来直接进行投资，因为，根据我在上面已经加以论述的原则来计算出的各种资本边际效率的市场估计值似乎很可能具有过分大的波动，以致利息率的任何能实现的改变都不足以抵消这种波动。
* * *
[1] 我在这里所说的“非常不肯定”和“非常不可能”不是一回事。参阅我的《概率论》，第6章，论“论证的权衡”。
[2] 在我的《货币论》中(第2卷，第195页)，我指出：当一家公司的股票的市场价值很高，从而该公司能以优惠的条件通过发行更多的股票来筹集更多的资金时，这一情况的作用相当于它能以较低的利息率来筹借款项。现在，我应该把这一事实描述为：现行股票的较高价格会引起相应种类的资本的资本边际效率的增加，从而具有和利息率下降的相同作用(因为，投资与否取决于把资本边际效率和利息率相比较的结果)。
[3] 当然，这并不适用于那些可以随时在市场上转让的类型的企业，也不适用于那些不具有类似可转让的证券的企业。属于这种例外情况的企业类型在过去是为数众多的。但从它们在新投资总额中所占比例来看，它们的重要性正在迅速下降。
[4] 这里的“流动性”主要指把资产能被售卖掉来得到现款的难易程度，特别就出售掉股票来得到现款而言。越容易换取到现款，“流动性”越大。——译者
[5] 被保险公司和投资信托部门认为是稳妥的办法是：不仅要计算所持有的有价证券带来的股息，而且还要计算股票的市场价格所导致的股票价值的变动。这种办法也趋于使人们过分重视股票的短期价格的波动。
[6] 这里的意思是：虽然企业家可以借到投资所需要的款项(即信用)，但是，由于对经济前景信心不足(即资本边际效率很低)，他未必愿意进行投资。——译者
[7] 据说，当华尔街交易旺盛时，股票买卖的至少一半以上属于投机者企图在同一天内把买转变为卖、或把卖转变为买的交易。在商品交易所中，情况也往往如此。
[8] 指数学期望值。——译者
第十三章 利息率的一般理论
1
在第11章中，我们已经说明：虽然存在着使投资量上升或下降的因素以便使资本边际效率等于利息率，然而，资本边际效率本身与现行利息率却是不同的东西。资本边际效率曲线(或表)可以被认为是为了进行新投资而需要借进资金的人所愿意支付的代价，而利息率则代表现行的提供资金的代价。因此，为了使我们的理论完整，我们必须知道，决定利息率的是什么。
在第14章及其附录中，我们将考察迄今为止的对这一问题的答案。大致说来，我们将发现：这些答案使利息率取决于资本边际效率曲线和心理上的储蓄倾向之间的相互作用，即：利息率是一个平衡的因素，其作用能够使代表在各种不同利息率下存在的新投资量的对储蓄的需求等于社会心理状态所决定的不同利息率下的对储蓄的供给。只要我们能觉察到：仅仅根据这两个供求因素不可能得出利息率，那么，这些说法便要被推翻。
既然如此，对于这一问题，我们的答案是什么?
2
要想完全体现出一个人的心理上的时间偏好，必须作出两种不同的决策。第一种涉及被我称之为消费倾向的那个时间偏好的方面。在本书第3编所陈述的各种动机的影响之下，消费倾向发生作用来决定每个人把其收入的多大部分用之于消费，又把其收入的多大部分以某种支配权形式加以保存 ， 以 备 将 来 的 消 费 之 用 。
一旦作出这个决策，他还必须作出另一个决策，即：他以何种形式来持有对将来的消费的支配权。不论对他的现行收入还是对他过去的储蓄而言，他都要作出这个另一决策。他是否准备把将来消费以具有瞬息流动性的支配权的方式(即货币或类似货币的东西)加以保持?或者，他是否准备在一定的期限和非固定的期间内放弃这个支配权的瞬息流动性，而听任将来市场情况来决定：在必要的时候，他能以何种比例来把他对某些物品的延期支配权转换成对一般物品具有瞬息流动性的支配权? [19] 换言之，他的流动性偏好的程度有多大?在这里，一人的流动性偏好系用此人在各种不同的情况下愿意以货币形式加以保存的其资产的价值(用货币或用工资单位来加以衡量)。
我们将要发现，已被接受的、现有的利息率理论的错误在于：它企图从上述心理上的时间偏好的两个组成部分中的第一个来得出利息率，而却忽视了第二个部分。我们必须加以补救的正是对第二部分的忽视。
显然应该看到，利息率不可能是储蓄的报酬或被称之为等待的报酬。 [20] 因为，如果一人把他的储蓄以现款的形式贮藏起来，虽然他的储蓄量和不以此方式保存的储蓄量完全相同，他却赚取不到任何利息。恰恰相反，仅凭利息率的定义本身就能告诉我们，利息率是在一个特定期间内放弃流动性的报酬。因为，利息率不过是一笔钱去除它的报酬而得到的比例，其中的报酬系来自在规定的时间内放弃对这笔钱的控制来换取相应的债权 [21] 这一事实。 [22]
由此可见，由于利息率是放弃流动性的报酬，所以在任何时期的利息率都能衡量持有货币的人不愿意放弃流动性的程度。利息率并不是能使对投资资金的需求量和自愿放弃目前的消费量趋于均衡的“价格”，而是能使以现金形式持有财富的愿望和现有的现金数量相平衡的“价格”——这就意味着：如果利息率具有较低的数值，即如果放弃现金的报酬有所降低的话，那么，公众想要持有的现金量就会超过现有的供给量；如果利息率被提高了的话，那么，就会出现无人愿意持有的多余现金。假使这种解释是正确的，那么，货币数量便是另一个因素来和流动性偏好在一起决定在既定条件下的利息率的高低。流动性偏好是一种潜在的力量或函数关系的倾向，而这一潜在力量或函数关系的倾向可以决定在利息率为既定数值时的公众想要持有的货币数量。这样，如果r代表利息率，m代表货币数量，l代表流动性偏好，那么，我们可以得到m=l(r)。这可以表明货币数量在何处并以何种方式来进入经济体制之中。
然而，在这里，我们回过头来考察一下，为什么像流动性偏好那样的事物能够存在。关于这一点，我们可以运用早已存在的对用做现行业务交易的货币和对用做财富贮藏手段的货币之间的区别加以说明。以这两种使用方式的第一种而论，显然可以看到，在一定限度内，为了流动性而牺牲一定数量的利息是值得的。但是，从另一方面看来，既然利息率从来不具有负数值，为什么人们宁可用收益很少和没有利息的形式来持有他的财富，而不用能赚取利息的方式来持有它呢(在这里，我们当然假设不赚取利息的银行存款和赚取利息的债券具有相同的风险)?对此加以全面解释是复杂的，必须留待到第15章。虽然如此，应该在这里指出一个必要的条件。如果没有这一条件，作为贮藏财富的手段而造成的对货币的流动性的偏好是不能存在的。 [23]
这一必要条件便是：存在着对将来的利息率的不肯定性 ，即：不能肯定将来的各种期限系列的市场利息率的数值。因为，如果能肯定预期到一切将来时间的市场利息率，那么，一切将来时间的市场利息率都可以根据现在的不同期限债券的利息率而被推算出来，因为，现在不同期限的债券利息率会根据已知的将来时间的市场利息率而作出相应的调整。例如，假设1 dr 是r年以后的1英镑(￡1)的现在(第1年的)值。如果从第n年开始算起， n dr 是r年以后的1英镑(￡1)在第n年时的现在值，那么，我们会得到 [24] ：
n dr = 1 dn+r 1 dn 。
从上式可以看到n年后的任何债券的折算成现金的贴现率都可以根据现行的利息率系列中的两个而被推算出来。如果现行的每种期限的债券都具有正数值的利息率，那么，用购买债券的方式来贮藏财富总是比用持有现金的方式要较为有利。
在相反的情况下，如果对将来的利息率是不肯定的，那么，我们便不能保证，当第n年到来时，n dr 会等于1 dn+r 1 dn 。这样，在第n年到来之前，如果发生对具有流动性的现金的需求，那么，和持有现金相比，购买长期债券然后把它转换成现金就会冒较大的受到损失的风险。按照现行概率而计算出的统计学上的利润或数学期望值——虽然是否能以如此的方式来加以计算尚未可知，但是，假设它能如此计算的话——必须大到足够的程度来补偿冒损失的风险。
此外，如果存在着有组织的债券交易市场，那么，不肯定性还会为流动性偏好的存在造成更多的理由；其原因在于：不同的人可以对前景的估计具有差异，而一个与以市场价格所表示的主流看法不同的人可以具有充分的理由来持有具有流动性资金，以便当他的看法正确时，即各个1 dr 之间的关系处于错误状态时，可以从中谋利。 [25]
这很像我们在上面以较多的篇幅针对资本边际效率加以讨论时的内容。在上面的讨论中，我们已经发现：资本边际效率并不取决于“最好的”看法，而是取决于由群众心理所决定的市场价值；与此相类似，由群众心理所决定的对将来的利息率的估计也对流动性偏好产生影响——但是，在这一场合，需要添增的是：那些相信将来的利息率会高于现行市场利息率的人便有理由来持有具有流动性的现金， [26] 而那些对将来的利息率看法相反的人便会有动机来获取短期借款，以便购买长期债券。市场价格会被决定于“空头”的出售量等于“多头”的购买量之点。
我们在上面论述的流动性偏好的三种类别可以被认为是取决于：(1)交易动机，即：由于个人或业务上的交易而引起的对现金的需要；(2)谨慎动机，即：为了安全起见，把全部资产一部分以现金的形式保存起来；(3)投机动机，即相信自己比一般人对将来的行情具有较精确的估计并企图从中谋利。类似我们在论述资本边际效率时所说的那样，有组织的证券交易市场的存在的必要性给我们提出一道难题。因为，在缺乏有组织的市场的情况下，由于谨慎动机而形成的流动性偏好会大为增加；而与此同时，有组织的市场的存在又会为来自投机动机的流动性偏好提供大幅度涨落的条件。
我们可以对此加以进一步的说明：假设除了考虑到利息率的改变对收入的影响以外由于交易动机和谨慎动机的流动性偏好所吸收的货币数量对利息率的改变不太敏感，从而，货币数量的总量减去上述被吸收的数量后的剩余部分，可以被用来满足来自投机动机的流动性偏好，那么，利息率和债券的价格会被定于如此的水平，而处于这种水平，某些人所愿意持有的现金(因为，处于该水平，他们对债券的将来价格具有“空头”的想法)正好等于可以被用来满足投机动机的货币数量。在如此的情况下，每一次货币数量的增加必然能把债券的价格提高到足够的程度以便使价格高出某些“多头”的预期值，并且使他们出售债券来换取现金，从而加入“空头”的行列。 [27] 然而，除了短暂的期间以外，如果来自投机动机的对货币的需求是微不足道的，那么，货币数量的增加几乎立即会把利息率降低到必要的程度，以致能提高就业量或工资单位的数量到足够的水平来通过交易动机和谨慎动机而把增加的货币数量吸收净尽。 [28]
一般说来，我们可以假设：表明货币数量与利息率之间的关系的流动性偏好曲线是一条平滑的曲线；该曲线表明：随着货币数量的增加，利息率下降。导致这一结果的原因有几个：
首先，随着利息率的降低，如果其他条件不变，那么，很可能会有较多的货币数量被来自交易动机的流动性偏好所吸收。因为，如果利息率的降低会增加国民收入的话，那么，为了应付交易而持有的货币量将大致按收入增加的相同比例增加，而与此同时，以放弃利息来计算的持有足够现金的方便之处的代价便会减少。除非我们用工资单位而不用货币(在某些情况下较为方便)来衡量流动性偏好，如果利息率的下降所造成的就业量的增加导致工资的增长，即工资单位的货币价值增加，那么，交易动机所需要的货币量也同样要增加。其次，正如我们已经看到的那样，利息率的每一次下降都会增加某些个人所愿持有的现金数量，因为，他们对将来的利息率数值的看法与市场的看法不同。 [29]
虽然如此，也会出现这样的情况：货币数量即使大量增加也只能对利息率施加相对微小的影响。其原因在于：货币数量的大量增加可以造成如此之大的对将来的不肯定性，以致来自安全动机的流动性偏好得以加强，而与此同时，对将来利息率的看法可以达到非常一致的程度，以致现行利息率的微小变化可以使大批的人转向于持有现金。使人感到有兴趣的是：经济制度的稳定性和它对货币数量的变动的敏感性竟然以如此的程度依赖于对不肯定的事物的各种不同看法的存在。能知道将来当然最好。但如果不能的话，那么，如果我们想通过对货币数量的改变来控制经济制度，那么，看法的分歧便具有重要性。由此可见，这种控制办法在美国要比在英国难于见效，因为，在美国，每个人在同一时期倾向于持有相同的意见，而在英国，意见分歧较为经常。
3
现在，我们已经把货币第一次引入我们的因果环节之中，而对货币数量的改变如何对经济制度发生作用，我们作了初步的窥视。然而，如果我们据此断言：货币是刺激经济制度活跃起来的酒，那么，我们必须提醒自己，在酒杯和嘴唇之间还有几个易于滑脱的环节。其原因在于：其他条件相同，虽然货币数量的增加可能使利息率下降，但是，如果群众的流动性偏好的增加大于货币数量的增加，那么，货币数量的增加就不能使利息率下降。此外，其他条件相同，虽然利息率的减少可能增加投资数量，但是，如果资本边际效率曲线的下降比利息率的减少更快，那么，利息率的减少就不能增加投资数量。还有，其他条件相同，虽然投资量的增加可能增加就业量，但如果消费倾向下降，那么，投资量的增加就不能增加就业量。最后，如果就业量增加，那么，价格将在一定程度内上升；上升的程度部分取决于物质供给函数的形状，部分取决于以货币衡量的工资单位是否易于提高。当产量已经增加，价格已经上升时，这对流动性偏好的影响是：为了维持一定数值的利息率所需要的货币数量必须加大。
4
虽然来自投机动机的流动性偏好相当于我在《货币论》中称之为“空头状态”的东西，但二者决不是相同的。在该书中，“空头状态”被定义为一种关系。它不是利息率(或债券价格)和货币数量之间的关系，而是资产价格和债券价格在一起和货币数量之间的关系。然而，这种办法会引起利息率改变的后果和资本边际效率改变的后果之间的混淆。这一点，我希望我已加以避免。
5
贮藏货币的概念可以被认为是流动性偏好概念的第一接近值。如果我们用“贮藏货币的倾向”来代替“贮藏货币”，那么，二者几乎是相同的东西。但是，如果我们把“贮藏货币”视作持有的货币量的增加，那么，它的意义便不够完整——而会严重造成误解，因为，它可以使我们把“贮藏货币”和“不贮藏货币”简单地看做两种不是这样做便是那样做的办法的话。其原因在于：“贮藏货币”的决策并不单纯取决于“贮藏货币”的绝对的好处，而且还要考虑脱离流动性而带来的利益——“贮藏货币”的决策是权衡两种利益的结果，因此，我们必须知道另一方面的情况是什么。此外，只要我们把“贮藏货币”看做实际持有的现金量，那么，群众的决策不能改变贮藏的货币量，因为，贮藏的货币量必须等于货币数量(或者，按照某种定义，等于货币数量减去交易动机所要求的部分)，而货币数量又不是群众所决定的。 [30] 群众想要贮藏货币的倾向所能做到的一切不过是决定能使群众想要贮藏的总量等于既存的现金总量时的利息率。忽视利息率和贮藏货币之间的关系的习惯可以部分地解释：为什么利息率通常被当做不花钱的报酬，而在事实上，它却是不贮藏货币的报酬。
* * *
[1] 在这里，放弃瞬息流动性的支配权系指股票、债券等不能立即用购买商品的票据；具有瞬息流动性的支配权系指活期存款、现钞等。——译者
[2] 传统的西方经济学沿袭马歇尔的说法，把利息当做等待将来的消费的报酬。——译者
[3] 划分“货币”和“债权”的界限要看对具体问题的方便程度而定，这不会影响在这里的定义。例如，我们可以把货币当做对一般购买力的支配权，而这一支配权在3个月内不会和货币所有者脱离。与此同时，把债权当做在此期间内不能收回的支配权。我们可以用1个月、3天、3小时，或任何期间来代替“3个月”。我们也能把在某一场合不能立即充当法定偿债物的东西都排除在货币以外。在现实中，经常使用的方便方式是把银行的定期存款，有时也把类似短期国库券的证券包括在货币之内。作为一个成规，我将和我在《货币论》中所做的一样，假设银行存款也是货币。
[4] 在对具体问题的讨论中，债务的期限是已知的，所以利息率是对一定期限的债务而言，因为，利息率随着期限的不同而有差别。和具体问题的讨论不同，在一般的讨论中，利息率最好指对不同期限的现行的利息率系列，即对不同期限的债务的利息率。
[5] 按照西方经济学者普遍接受的说法，除非存在着一定的理由(即这里所说的条件)，合乎理性的人不会牺牲掉得到利息或其他收益的好处而把现款闲置于手中。——译者
[6] 得到的公式可以用下列方式推导出来：
假设i和j分别代表现在的(第1年)为期n年和n+r年的利息率；h为第n年时的为期r年的利息率，那么，根据j而得到的n+r年后的1英镑的现在值(第一年)为：
1(1+j)n+r 1
根据i和h而得到的n+r年后的1英镑的现在值为：
1(1+h)r (1+i)n 2
在h为一定数值的条件下，则i和j必然会自动调节，使1=2；否则，为了取得n+r年后的1英镑的较大的现在值，人们会使用两种贴现方法中的一种，一直到1=2时为止。因此，
1(1+j)n+r = 1(1+h)r (1+i)n
这就是说： 1 dn+r =n dr ×1 dn
因此， n dr =1 dn+r 1 dn
所以，根据i和j的数值，可以决定h的数值。这里的i和j都是现行的利息率，它们的数值都是已知的。因此，h的数值可以根据i和j而被计算出来。——译者
[7] 这一点也就是我在《货币论》中所讨论的两种看法和“多头—空头”的处境。
[8] 也许有人认为：根据相同的理由，那些相信投资的将来收益要小于市场的预期数值的个人会具有足够的理由来持有流动性的现金。但是，这里的情况并不如此。这些人会具有充分的理由来持有现金或债券而不是股票。然而，除非他也相信将来的利息率要比市场所预期的数值为高，他会更愿意购买债券，而不是持有现金。
[9] 当货币数量增加时，利息率便会下降；利息率的下降意味着债券价格的提高。当债券价格高到一部分的“多头”(即文中所说的某些“多头”)所期望的最高水平时，他们便认为以后的债券价格不可能再行上升，而只能下降。此时，他们会出售债券，赚取债券的高价所带来的利润。另一方面，他们会把变卖债券所得到的现款存放在手中，以等到债券价格下降(意味着利息率的上升)时，低价收购，待价格再度上升时出售，获取利润。由于他们持有现款，等待价格下降，所以文中说他们“加入‘空头’的行列”。——译者
[10] 上句话系就货币数量的增加额正好使债券价格上升到某种程度；处于这种程度，上句话所说的“某些‘多头’”由于出售债券而得到的现款正好等于货币数量的增加额。这仅仅代表一种现实的情况。
本句所指的是另一种情况，即：货币数量的增加额很大，而债券价格上升所导致的“某些‘多头’”由于出售债券而持有的现款(即文中所说的“来自投机动机的对货币的需求”)又为数甚微。此时，按照凯恩斯的意思，货币数量增加额减去“来自投机动机对货币的需求”以后的多余部分会使利息率下降；下降的利息率(在资本边际效率不变的条件下)又会增加投资，从而使国民收入增加。根据凯恩斯的理论。国民收入会增加到某种水平；处于这一水平，交易动机和投机动机所导致的对货币的需求的增加量正好等于上述货币数量增加额的多余部分，因为，交易动机和谨慎动机所引起的对货币的需求量被认为是主要取决于国民收入。——译者
[11] 这里的意思与第176页译者注〔1〕相似。——译者
[12] 因为凯恩斯认为，货币数量系由西方国家所控制。——译者
第十四章 古典学派的利息率理论
1
古典学派的利息率理论是什么?它是哺育所有我们这些人的一种经济思想，而直到最近，我们对它才完全加以接受。然而，我发现，要想把它准确陈述出来却是困难的，或者，要想在现代古典学派的权威著作中找到对它的明确的论述也是困难的。 [31]
然而，相当明确的是：古典学派的传统把利息率当做能使对投资的需求和意愿的储蓄保持均衡的因素。投资代表对可投入的资金的需求，而储蓄代表它的供给；与此同时，利息率则是能使二者相等的资金的“价格”。正和商品的价格必然处于使对它的需求等于对它的供给之点一样，所以利息率也必然在市场力量的作用下，处于能使投资量和储蓄量相等之点。
上述种种并不能逐字逐句地在马歇尔的《经济学原理》中找到。然而，他的理论似乎就是如此；别人以此教我，我在许多年中也以此教别人。拿他的《原理》中的下面一段话作为例子：“由于利息率是在任何市场上使用资本而支付的价格，所以它趋于走向一个均衡水平；处于该水平，市场在该水平的总投资量等于在该水平的资金总供给量”。 [32] 另一个例子是卡赛尔教授的《利息的性质和必要性》。在其中，他解释道：投资构成“对等待的需求”，而储蓄构成“对等待的供给”；与此同时，利息是一种“价格”，其作用为使二者相等。在这里，和上述马歇尔的情况一样，我仍然找不出他的具体的词句加以引用。卡弗教授的《财富的分配》的第6章显然把利息看做能使等待的边际负效用和资本的边际生产率保持均衡的因素。 [33] 阿尔福雷德·弗勒克斯爵士(《经济学原理》，第95页)写道：“如果我们的一般论述是有道理的话，那么，必须承认：自动的调节发生在储蓄和有利可图地使用资本的机会成本之间……只要利息率大于零……储蓄便是有用的”。陶西格教授(《原理》第2卷，第29页)画出一条储蓄的供给曲线和一条需求曲线，“该曲线代表资本数量增加时的递减的生产率”。在此以前，他写道(第20页)：“利息率最终会稳定于一点；在该点，资本的边际生产率足以诱导出储蓄的边际增量”。 [34] 瓦尔拉斯的《纯粹经济学大纲》的附录1．(3)论述“储蓄与新资本的交换”；在这里，他明确表示：相当于每一个可能的利息率，存在着一个人们要进行储蓄的总量，也存在着一个人们要投资于新资本资产的总量，而二者趋于相等；与此同时，使得二者相等的变数就是利息率。因此，利息率会处于代表新资本的供给的储蓄等于代表对新资本的需求之点。由此可见，他完全沿袭了古典学派的传统。
由传统学说哺育出来普通人——银行家、公务员或政治家——以及受过专门训练的经济学者当然已经接受了传统思想。他们认为：当人们进行储蓄时，人们就自动完成了使利息率下降的行动，而这又会自动刺激资本的生产。他们认为：利息率正好下降到如此的程度，以致由此而导致的资本的产量的增长正好等于储蓄的增加量。不仅如此，他们还认为，这是一个自我控制的调节过程，这种过程会自动发生，不需要任何特殊的干预行动，或者不需要货币当局的祖母般的照顾。同样地——这甚至在今天还是一个更为普遍的信念——每一次添增投资的行动必然会提高利息率，如果这种提高没有被储蓄倾向的改变所抵消的话。
现在，上面几章的分析应该能清楚地说明：这种对上述事物的解释肯定是错误的。为了便于寻求意见分歧的根源，我们从对上述事物的一致之处开始。
不像新古典学派 [35] 那样，相信储蓄与投资在现实中可以是不相等的，正规的古典学派接受了二者相等的观点。例如，虽然马歇尔没有明白表示出来，但他肯定相信：总储蓄和总投资必然相等。确实，古典学派的大多数人把这一信念推广到过分的程度，因为，他们认为：一人的任何储蓄行为必然会造成相应的投资的增加。同时，在目前所涉及的论述范围内，我的资本边际效率曲线或投资的需求曲线与上面引用的古典学派经济学者心目中的对投资的需求曲线并没有任何实质性的差别。当我们谈到消费倾向和它的对应概念储蓄倾向时，我们的意见就开始具有分歧，其原因在于：他们强调利息率对储蓄倾向的影响。但可以设想，他们不会否认：收入水平对储蓄数量也具有重要的影响。与此同时，就我而言，我也并不否认：利息率也许可以对既定收入的储蓄量具有影响(虽然影响的作用也许不像他们所设想的那样)。所有这些一致之处可以被总结为一个古典学派可以接受而我又不会反对的命题，即：假设收入水平是既定的，那么，我们可以推断说：现行的利息率必须处于某一点；在该点，相当于不同利息率的对资本的需求曲线和相当于不同利息率的在既定收入中的储蓄量曲线相交。
然而，在此之后，肯定为错误的东西进入了古典学派的理论。从上述的命题中，如果古典学派仅仅推出这样一个结果，即：在对资本的需求曲线为既定的条件下，以及在利息率的改变对不同收入的储蓄量的影响也为既定的条件下，在收入的水平和利息率之间必然存在着一定的关系，那么，就不会有争论之处。不仅如此，这一命题还自然会引导出另一个体现重要真理的命题，即：如果利息率对资本的需求曲线以及利息率对定量的收入水平中的储蓄量的影响都为既定的，那么，收入的水平必然是使储蓄量和投资量相等的因素。然而，事实上，古典理论不仅忽视了收入水平变动的作用，而且还含有思维上的错误。
因为，正如上面多次引用的那样，古典学派的理论假设：根据自己的理论，它便能进一步考察(例如)资本的需求曲线的移动对利息率的影响，而不需要松动或修正它关于储蓄因之而得以决定的既定收入数量的假设条件。古典利息率理论的自变量是资本需求曲线和不同的利息率在既定收入条件下的不同的储蓄量；而当(例如)资本需求曲线移动时，按照这一理论，新的利息率系由下列两条曲线的交点所决定：一条是新的资本需求曲线；另一条是表明利息率和定量的收入条件下的储蓄量之间的关系的曲线。古典学派的利息理论似乎在说：如果资本的需求曲线有所移动，或者，如果表明利息率和在定量收入条件的储蓄量之间的关系的曲线有所移动，或者，两条曲线都有所移动，那么，新的利息率便取决于两条曲线的新的位置的交点。然而，这是一个荒谬的理论。其原因在于：该理论所假设的收入不变与它所假设的两条曲线能够相互独立地作出移动是矛盾的。如果二者之中的任何一个有所移动，那么，一般说来，收入就会改变；其后果为：建立在既定收入这一假设条件之上的整个理论就要崩溃。要想使它免于崩溃，必须作出某种复杂的假设条件，即假设当上述曲线移动时，工资单位会自动地改变，其改变的数值足以使它在流动性偏好上所造成的影响能形成新的利息率，而这个利息率正好会抵消上述曲线移动的影响，从而使产量和上述曲线移动以前相同。事实上，关于这种假设的必要性，在上面所引用的著作中，找不到任何有关的论述的痕迹。这种假设顶多只能适用于关系到长期均衡的情况，从而不能构成短期理论的基础。甚至在长期中，也没有理由认为，这种假设能够成立。但实际的情况是：古典学派的理论并没有想到收入水平的改变所起的作用，也没有意识到收入水平在实际上是投资量的函数这一可能性。
上面的论述可以用下列图形 [36] 加以说明：
在上图中，纵轴表示投资量(或储蓄)i，横轴表示利息率r。x1 x′1 为投资的需求函数的第一次位置，而x2 x′2 则为该曲线的第二次的位置。y1 曲线表明：当收入为y1 时，在不同利息率下的储蓄量。y2 、y3 曲线等表示当收入为y2 、y3 时的相应的情况。我们假设：y1 曲线是符合于投资需求曲线x1 x′1 的y曲线，而二者的交点所决定的利息率为r1 。现在，如果投资需求曲线从x1 x′1 移动到x2 x′2 ，收入一般也会有所移动。但是，图中所包含的数据并不能告诉我们新的收入的数值为多少，从而，由于我们不知道哪一条曲线是应有的y曲线，所以我们也就不知道新的投资曲线与应有的y曲线在哪一点相交。然而，如果我们引入已知的流动性偏好的状态和货币数量，而二者在一起又可以决定r2 ，那么，整个问题便成为有肯定解的。其原因在于：与x2 x′2 相交于r2 点上的y曲线即是应有的y2 曲线。由此可见，x曲线和y曲线并不能告诉我们r为多少。它们只能告诉我们收入为多少，如果根据其他数据，我们得以知道利息率的数值的话。假设流动性偏好的状态和货币数量均保持不变，从而，利息率也保持不变，那么，与新投资需求曲线相交于y1 曲线与原有的投资需求曲线交点下方的y′2 曲线就是应有的y曲线，而y′2 就是应有的新收入水平。
由此可见，古典学派所使用的函数，即：对利息率的改变，投资量所作出的反应以及和在既定收入下的储蓄量所作出的反应，不能提供利息率理论所需要的素材；但是，这些函数可以被用来告诉我们：在既定的(从其他的来源得以决定)利息率的条件下，收入的水平是多少。换一种说法即为：如果收入被保持于一个既定的水平(例如，相当于充分就业的水平)，那么，利息率应该是多少。
古典学派的错误来源于把利息当做等待本身的报酬，而不把它看成不贮藏货币的报酬；正和牵涉到不同程度风险的贷款或投资所得到的不同收益率不应该被当做等待本身的报酬，而应被看成甘冒风险的报酬一样。实际上，这些收益和所谓“纯粹的”利息率之间并没一条明确的分界线；所有这一切都是甘冒这一种或那一种不肯定性的风险的报酬。只有当货币只被用来满足交易的需要，而不被用来充当贮藏价值的手段时，一个不同的理论才是适用的。 [37]
然而，有两个众所周知之点；这两点也许已经使我们警惕古典学派的某种错误情况的存在。首先，至少从卡赛尔教授发表《利息的性质和必要性》以来，大家都同意：当利息率增加时，对既定收入中的储蓄量是否会增加并不肯定；与此同时，对投资需求曲线上的各点会随着利息率的上升而下降，却没有人表示怀疑。但是，如果那些y曲线和x曲线都随着利息率的上升而下降，那么，就不能保证一条既定的y曲线和一条既定的x曲线会有交点。 [38] 这可以提示我们：不能单凭y曲线和x曲线来对利息率加以决定。
其次，古典学派往往假设：货币数量的增加具有降低利息率的倾向；无论如何，在短期内的最初情况会是如此。然而，对货币数量的改变为什么会影响投资需求曲线和在既定收入中的储蓄量，并没有提出任何理由。这样，古典学派在它论述价值论的第1卷中的利息论非常不同于它论述货币论的第2卷中的利息论。它似乎没有由于这一矛盾而感到不安，并且据我所知，也没有试图对这两种利息论加以调和。这仅就古典学派本身而言。由于新古典学派企图把二者加以调和，它把事态引入到最糟糕的混乱之中。其原因在于新古典学派作出推论，认为必然存在着两种供给的来源来满足投资需求，即：(1)正常储蓄，也就是古典学派所论述的储蓄再加上(2)货币数量的增加而带来的储蓄(某种对公众的征课，被称“强迫储蓄”或类似的名词)。 [39] 这就导致出存在着“自然的”或“中性的” [40] 或“均衡的”利息率的说法，即：存在着一种利息率，能使投资等于古典学派的正常而不包含任何“强迫储蓄”的储蓄。这最终导致出即使算它是对的也是最浅显而易见的解决之道，即：如果能在一切情况下，都使货币数量保持不变，那么，所有的这些繁难之处就不会出现，因为，被认为是繁难根源的投资大于正常的假设情况便不可能存在。但是，正是在这一点，我们陷入于深渊之中。“野鸭子已经潜入水底——深到它力所能及的地方——并且紧紧咬住荒草、根须和水底的一切杂乱之物不放，从而，需要一只特别敏捷的猎狗潜入水中，把鸭子捞上来”。
由此可见，传统的分析是错误的，因为，它未能把经济制度的自变量正确地分离出来。投资与储蓄是为经济制度所决定的因素，而不是决定经济制度的因素。它们是经济制度中的决定因素所导致的后果；这些决定因素是消费倾向、资本边际效率曲线(或表)和利息率。这三个决定因素本身确实是复杂的，而且每一个都会由于其他两个因素的变动而受到影响。但是，在其数值不能相互被推算出来的意义上，三者仍然是自变量。传统的分析觉察到储蓄取决于收入，但它却忽视了收入取决于投资这一事实。收入取决于投资的意义为：当投资改变时，收入必然会以如此的程度作出必要的改变以致能使储蓄的改变等于投资的改变。
那些企图使利息率取决于“资本边际效率”的理论也并未获得较大的成功。在均衡时，利息率当然等于资本边际效率，因为，直到二者相等之时，增加(或减少)现行的投资规模都是有利可图的。但是，要想由此而形成利息理论或由此推演出利息率却会引起循环推理的问题，正如马歇尔沿着这条解释利息率的思路走到半途时所发现的那样。 [41] 其原因在于：“资本边际效率”部分取决于现行的投资的规模，而在能计算出这个规模以前，我们必须首先知道利息率的数值。这里的重要结论是：新投资的数量会被推进到资本边际效率等于利息率之点，而资本边际效率曲线所告诉我们的并不是利息率为多少，而是在利息率为既定的条件下，新投资的数量会被推进到哪一点。
读者会很容易地理解到：在这里所论述的问题具有最基本的理论上的意义和头等的实践上的重要性。其原因在于：经济学者赖以对实际问题提出建议的经济学原理在实质上一向总是认为：其他条件相等，消费的减少会趋于降低利息率，而投资的增加会把它提高。但是，如果上述二者所决定的不是利息率，而是就业总量，那么，我们对整个经济制度的运行机构的看法便会有着重大的改变。在其他条件不变的情况下，如果把消费愿望的减退不当做是增加投资的因素，而看成为是减少就业量的因素，那么，这就代表对消费愿望减退的看法有着很重大的差异。
* * *
[1] 参阅在本章的附录中，我所能找到的摘要。
[2] 参阅下面192页以及其后有关这一段话的进一步论述。
[3] 要想理解卡弗教授关于利息的讨论是困难的，其原因在于：(1)他所说的“资本边际生产率”、边际产品的数量或边际产品的价值的意义不相一致；(2)他没有对资本的数量给出定义。
[4] 在对这些问题的最近的讨论中(f．h．奈特教授在《经济》杂志1932年8月号中的“资本、时间和利息率”中)，对资本的性质作了许多有意义的和深奥的考察。对庞巴维克的分析的无用性质这一马歇尔的传统观点，他肯定了这一观点的正确性。他所提供的利息论正好是传统的古典学派的模式。根据奈特教授的说法，在资本生产领域中的均衡意味着“这样一种利息率水平，而处于这一水平，储蓄流入市场的单位时间的量或速度正好等于储蓄流入于投资的速度。投资所产生的净收益又正好等于为了使用储蓄而支付给储蓄者的补偿”。
[5] 本章所指的新古典学派与目前西方学者所说的新古典学派不是同一事物。前者主要指以威克赛尔为代表的瑞典学派和哈耶克等人的利息论和对经济周期的理论。后者泛指边际效用学派兴起(1870年)后的追随西方正统经济思想的学者，如萨缪尔森、弗里德曼等。——译者
[6] 这个图形是由r.f.哈罗德先生建议给我的。也可以参阅d.h.罗伯森的部分相似的表达方式，载《经济学杂志》，1934年12月号，第652页。
[7] 参阅下面第17章。
[8] 因为两线可能不相交于第一象限。此时，两线虽然仍可相交，但会出现利息率为负数的违反现实的情况。见克莱因，《凯恩斯的革命》，第85页。——译者
[9] 这里主要指瑞典学派的追随者所提出的“可贷资金利息论”。该论认为，利息率使可贷资金的供给等于它的需求。前者包括储蓄和货币增加量；后者包括投资和货币贮藏量。初学者似乎没有加以深究的必要。有兴趣的读者可以参考克莱因，《凯恩斯的革命》第119～121页。——译者
[10] 现代经济学者的“中性的”利息率不同于庞巴维克的“自然”率，也不同于威克赛尔的“自然”率。
[11] 见本章附录。
第十四章附录 马歇尔《经济学原理》、李嘉图《赋税原理》以及其他著作中的利息率理论
1
在马歇尔、埃奇沃斯或庇古教授的著作中，都没有关于利息率的连贯性的讨论——不过是一些附带加以论述的文句。除了上面(第181页)已经引用过的以外，马歇尔关于利息率的见解可以在他的《经济学原理》(第6版)，第4编，第534和第593页中找到，其要点可见下列引文：
“利息在任何市场中都是为了使用资本而支付的代价。它趋于到达一个均衡水平；在该水平，市场对资本需求总量等于资本供给总量。 [42] 如果我们所考察的是一个小市场——譬如说，小城市或一个行业的市场，那么，在该市场的对资本的需求的增加可以迅速地为来自邻近区域或行业的供给量的增加所满足。但如果我们所考察的是整个世界，或一个大国的整体，那么，以此作为资本市场的范围，我们不能认为：该市场的总供给量会迅速改变，并且在相当大的程度上受到利息率变动的影响。其原因在于：资本资金是劳动和等待的成果； [43] 而由于利息率上升的刺激而追加的劳动和等待和原有资本所代表的劳动和等待相比不会很快地形成很大的数量。因此，普遍的对资本需求的大量增加不会在很大程度上为供给的增加所满足，而会由利息率的上升所满足。 [44] 利息率的上升可以使资本从它的边际效用最小的用途中部分地撤回。它只能以缓慢和逐渐的方式来增加资本的总量”(第534页)。
“应该不厌其烦地重复指出：对原有的资本投资而言，‘利息率’一词的适用性是很有限的。 [45] 例如，我们也许可以说：这个国家的工商业已经按约为3%的净利息投资了大致70亿英镑于各种行业。这种说法虽然方便并且在许多场合中都是可以的，但是，却不够精确。应该说的是：把所有这些行业中新的资本投资［即边际投资］的净利息率当做3%，那么，如果把所有这些行业投入的资本所能取得的年收入乘以33(即按照3%的利息率加以资本化)的话，得到的结果大致为70亿英镑。这样说的原因在于：已经投入于改良土地、兴造建筑、建造铁路或机器的资本的价值是它将来净收入［或准地租］的经过贴现计算后的现在值的总量。如果它的取得将来收入的力量有所减退，那么，它的价值也会因之而下降，并且应该等于在下降了的收入中扣除折旧以后的资本化价值”(第593页)。
在他的《福利经济学》(第3版)，第163页中，庇古教授写道：“‘等待’劳务的性质受到很大的误解。有的时候，它被认为能提供货币(或金钱)；有的时候，它被认为能提供时间。根据这两种说法，人们进行争辩，认为它并不对国民收入作出任何贡献。两种说法都是不正确的。‘等待’不过是指被推迟了的人们有能力立即进行的消费，从而，它使立即将被消耗掉的资源能被转化成为生产工具 [46] ……因此，‘等待’的单位是一定量资源的一定时间的使用 [47] ——例如，劳动或机器的使用……一般说来，我们可以说：等待的单位是年价值单位，或者，用卡赛尔博士的较简单而较不准确的语言来说：是年英镑单位……应该对一个带普遍性的观点指出值得警惕之处，即：任何一年的资本积累量必然等于该年所进行的储蓄量。事实并非如此，甚至即使把储蓄解释为净储蓄，从而消除掉一人借给另一人的被用于消费的款项时，以及略去暂时被存入银行的表示未被使用掉的对劳务支配权的存款时，事实也非如此。因为，由于使用不当而被浪费掉，许多意图变为资本的储蓄并未能达到目的。” [48]
我认为，庇古教授关于什么决定利息率的唯一重要的论点可以在他的《工业波动》(第1版)第251～253页中找到。在该书中，他驳斥了一个观点；该观点认为，由于利息率取决于实际资本的供求的一般情况，所以利息率不可能由中央银行或任何其他银行所控制。针对这一观点，他争辩道：“当银行为工商业者创造出更多的信用时，为了银行自己的利益，在第1篇第8章 [49] 作出的解释的意义上，它们实际上是在向公众强制征收实物，增加它们所掌握的资金数量，从而使长期和短期实际利息率一概下降。简言之，虽然银行放款的利息率和长期的实际利息率具有严格而固定的关系，但是，长期放款的实际利息率却并不处于银行所能控制的范围以外”。
我对上面各家的随着引文的行进而作出的评论已在脚注中说明。我发现，马歇尔的观点的混乱基本上是由于他把属于货币经济领域中的“利息”概念引入他的不考虑货币的分析之中。在马歇尔的《经济学原理》中，“利息”一词确实没有出现的理由——它属于经济学的另一个分支。庇古教授(在他的《福利经济学》中)引导我们去推断：等待的单位就是现行投资量的单位，而等待的报酬就是准地租。他在实际上从来没有提到过利息——这当然是应有的结果，因为，这样做符合他的其他的假设条件。然而，这些经济学者所论述的却并不是一个不使用货币的经济制度(如果世界上果真存在着这种制度的话)。他们非常明确地承认：货币是被使用的，而且，还存在着银行体制。此外，在庇古教授的《工业波动》(这个主要对资本边际效率所进行的研究)或在他的《失业论》(这主要是在假设没有非自愿失业的条件下来研究决定就业量变动的因素)中，利息率所起的作用不比在他的《福利经济学》中多出多少。
2
李嘉图的《政治经济学和赋税原理》中的下列引文(第511页)可以代表他的利息率理论：
“货币的利息并不为银行放款的利息率所规定，不论其放款的利息率为5%、3%或2%，而取决于使用资本时所得到的利润率。这是一个与货币数量以及货币的价值都无关的数值。不论银行贷出100万、1000万或1亿，它们都不会永久地改变市场利息率，而只能改变由此而发行的货币的价值。为了相同的经济活动，一种场合可以比另一种场合需要十倍或二十倍的货币量。这样，向银行请求贷款的数量取决于使用贷款时所能取得的利润率和银行贷款时索取的利息率相比较的结果。如果索取的利息率低于市场利息率，那么，银行可以贷出任何数量的款项；如果索取的利息率高于市场的数值，那么，只有挥霍者和败家子才会去借款”。
这段引文是如此地明确，以致它比其后的经济学者的文句能提供一个较好的讨论的出发点。其后的经济学者虽然并没有真正脱离李嘉图学说的实质内容，但却已具有足够程度的不安心情，从而在含糊其辞中寻求掩护。正和对李嘉图所有的著作一样，上面的引文当然只能被解释为长期的理论，其着重之点为引文中的“永久地”。考虑一下该引文赖以成立的假设条件是有意义的。
所需要的假设条件又是古典学派的通常的假设，即：总是存在着充分就业，从而，如果以产品来表示的劳动的供给曲线没有变动，那么，只存在着一个符合长期均衡的可能的就业水平。在这一假设条件下，再加上通常的其他条件不变的假设，即除了货币数量的改变所导致的后果以外，心理上的倾向与预期保持不变，李嘉图的学说在下列的意义上是正确的，即：在上述假设前提下，只有一个利息率的数值符合长期的充分就业状态。李嘉图及其后继者所忽视的事实是：即使在长期中，就业量并不必然是充分的，而是可以处于变动之中，从而，相应于每一种银行政策，就存在着一个不相同的长期的就业量水平。结果，相应于货币当局的各种不同的利息率政策，就会有长期均衡的各种不同的位置。
如果李嘉图满足于使他的论点只适用于货币当局所造成的一个既定的货币数量的情况，那么，在货币工资具有伸缩性的假设前提下，他的论点仍然正确。就是说，如果李嘉图所争辩的是，不论货币当局把货币数量固定在1000万或1亿的水平，都不会使利息率作出永久性的改变，那么，他的结论可以成立。但如果货币当局的政策系指货币当局增加或减少货币数量时的条件，即：它在通过改变贴现贷款数量或公开市场业务而增加或减少它的资产时所要求的利息率——这也是李嘉图在上面引文中所指明的货币政策，那么，货币政策既不是不起作用，也不意味着只有一种政策才符合长期均衡状态。当然，在极端的情况下，也存在着只有两种可能的长期均衡位置——充分就业的位置以及相当于流动性偏好为无穷大时(即利息率小到不可能再行下降时)的就业量的位置(假设这时的就业量小于充分就业)。处于这种极端的情况，非自愿失业的存在使失业的劳动者之间发生于事无补的剧烈竞争，从而，货币工资被假设为会无限制地下降。此时，假设货币工资具有伸缩性，那么，货币数量会由于流动性偏好的无限的吸纳而不会发生作用，但是，货币当局改变货币数量的条件却成为决定经济活动的一个实际的决定因素。
应该指出，引文的最后的文句表明：李嘉图忽视了资本边际效率可以随着投资量的增减而有所改变。但是，这可以再一次被当做一个例子来说明，李嘉图在理论上比他的后继者具有较大程度的前后一致性。因此，如果就业量和整个社会的心理倾向都被认为是既定的，那么，确实会只存在着一个资本积累率，从而只存在着一个资本边际效率的可能的数值。李嘉图向我们提供了一个卓越的智慧上的成就，而这种成就是那些智慧上的弱者所达不到的。他把一个远离现实的假想世界当做现实世界，却前后一致地置身于假想世界之中。然而，以他的大多数的后继者而论，现实世界的常识不可避免地介入于理论之中——使他们理论的前后一致性受到损害。
3
米塞斯提出了一个奇特的利息率理论；该理论为哈耶克教授所采纳。我认为，它也为罗宾斯教授所采纳。它的内容为：利息率的改变也就是消费品价格水平与资本品价格水平的相对变动。 [50] 这一结论如何得以作出则并不清楚。但是，论证似乎遵循下列方式进行。通过某种异常简单化的做法，新消费品的价格和新投资品价格之间的比例被认为是可以衡量资本边际效率。 [51] 然后，把这一比例与利息率等同起来。根据利息率的降低有利于投资这一事实，所以消费品价格和投资品价格之间的比例的降低也有利于投资。
通过这种办法，个人储蓄的增加和投资总量的增加之间的关系就被建立起来。其原因在于：人们普遍认为，个人储蓄的增加可以造成消费品价格的下降，而下降的幅度很可能要超过投资品的价格的降低。因此，根据以上的说法，这便意味着利息率的减少，从而会刺激投资。当然，某些资本品的资本边际效率的下降，从而整个资本品的资本边际效率的下降具有和上述论点正好相反的作用。其原因在于：资本边际效率曲线的上升 或利息率的下降 都能刺激投资。由于把资本边际效率和利息率混淆在一起，米塞斯教授和他的门徒们得到了恰好与正确结果相反的结论。下面阿尔文·汉森的引文为类似的混淆之处提供一个恰当的例证 [52] ：“某些经济学者认为：消费支出减少比消费支出不减少时的净作用是降低消费品价格的水平；作为其后果，对固定资本投资的刺激会因之而降低。然而，这个观点却是不正确的，因为，它把(1)消费品价格的上升和下降对资本形成的影响和(2)利息率的改变对资本形成的影响混淆在一起。诚然，由于支出的减少和储蓄的增加，所以相对于投资品的价格而言，消费品的价格会较低，然而，实质上，这意味着较低的利息率，而较低的利息率会在那些利息率较高时无利可图的行业中引起资本投资的扩大”。
* * *
[1] 应该注意，马歇尔使用的名词是“资本”，而非“货币”；是“供给量”，而非“贷款”。然而，利息却是为了借货币 而偿付的东西，从而在这个意义上，“对资本的需求”应该被解释为“为了购买一定量资本品而对货币贷款的需求”。但是，使资本品的供给量和需求量相等的是资本品的价格 ，而不是利息率。利息率能使之相等的是货币贷款的需求和供给，即债务的需求和供给。
[2] 这假设，收入不是 不变的。但是，利息率的上升以何种方式来导致“追加的劳动”并没有解释清楚。由于上升的利息率可以增加储蓄的吸引力，从而也增加劳动的吸引力，我们是否能把引文中的利息率的上升理解为类似实际工资的增加的事物，从而这一事物可以使生产要素能在较低的货币工资之下从事劳动?我设想：这正是d.h.罗伯森先生对类似情况的想法。当然，这“不会很快地形成很大的数量”，然而，用这一原因来解释投资量的实际波动是最不能令人信服的，甚至是荒谬的。我对这一段文句的后半部分的复述应该是：“如果由于资本边际效率曲线的增加，普遍的对资本的大量需求没有 为利息率的上升所抵消，那么，作为资本品生产增加的后果的就业量的增加和收入水平的上升会导致出追加的等待的数量。如果用货币来表示这一追加数量，那么，它会正好等于现行的资本品增加量的价值，从而正好满足后者的要求”。
[3] 为什么不能由资本品的价格的上升所满足?例如，假设“普遍的对资本的大量需求”是由于利息率的下降 。我会建议，该段文句应被改写为：“因此，以对资本品的需求的大量增加不能立即由增加的供给所满足而论，它必须暂时由资本品的供给价格的上涨所抑制。资本品的价格会作出足够的上涨，以便使资本边际效率等于利息率，而不需要投资的规模作出很大的变动。与此同时(正和任何时候一样)，适用于生产资本品的生产要素将会被用于生产在新情况下其资本边际效率最高的资本品”。
[4] 事实上，我们根本提不到这一点。我们所能提到的仅仅是：为了购买投资的资本品(不管是购买新的还是旧的，或者，为了任何其他目的)而借来的货币 的利息率。
[5] 在这里，用语比较含混，含混之处在于：我们是否能据此而推断，消费的推迟必然会 具有这种作用，或者，它仅仅腾挪出一定量的资源，而该资源是否被闲置不用或被用来投资需视具体情况而定。
[6] 应该注意：并不是持有收入的人可能用于消费，但却没有用于消费的款项；从而，等待的报酬不是利息，而是准租金。这句话似乎意味着：被腾挪出的资源必然为人们所使用 。因为，如果被腾挪出的资源没有被使用的话，那么，等待的报酬是什么?
[7] 如果我们不计使用不当的投资而计入“暂时被存入银行的表示未被使用掉的对劳务支配权的存款”的话，那么，这一段文句并没有告诉我们：净储蓄会等于或不会等于资本的增量。但是，在《工业波动》(第22页)中，庇古教授明确指出：这种积累对他的所说的“实际储蓄”没有影响。
[8] 此处(同前引书第129～134页)包含庇古教授的观点，该观点关系到银行在创造出一笔新信用时所增加的可为企业家使用的实际资本的数量。在实际上，他企图“从企业家所得到的来自信用创造的流动信用中”减去“银行不存在时以其他方式也会形成的流动资本”。在相减之后，他的论点是非常晦涩的。在开始时，食利者具有1500的收入，其中500被他们消费掉，从而储蓄为1000。信用创造把他们的收入减少到1300，其中被他们消费掉500-x，从而储蓄为800+x。于是，庇古教授作出结论，认为x代表信用创造所增加的能为企业家使用的资本净额。在这里，企业家的收入 究竟被认为增加多少?增加额等于他们从银行借来的 数量(减去上述企图减去的数量)，还是食利者收入减少的数量，即为200?在二者的任何之一的情况下，企业家是否被认为是会储蓄掉全部的增加额?增加的投资是否等于信用创造额减去 上述企图减去的数量?或者，它等于x?庇古教授的论证似乎终止于论证应该开始的地方。
[9] 参见《货币与信用理论》，第339页以及该书的其他部分，特别是第363页。
[10] 如果我们处于长期均衡状态，那么，这可以在特殊的假设条件下得以成立。但是，如果所涉及的价格是萧条状态时的价格，那么，认为企业家在形成他的预期时会假设价格永久不变这一简单化的办法肯定不符合事实。此外，如果他果然如此假设的话，那么，现有的资本品的价格会和消费品的价格作出相同比例的下降。
[11] 参见《经济复兴》，第233页。
第十五章 流动性偏好的心理动机和业务动机
1
现在，我们必须以比较详尽的方式来对在第13章中已经加以初步论述的流动性偏好的动机加以分析。分析的内容在实质上等同于有时在一般著作中的对货币的需求标题下所讨论的内容。分析的内容也与所谓货币的收入流通速度密切有关，因为，货币的收入流通速度纯然表示公众愿把其收入的多大一个比例以现款的形式加以保存，从而，货币流通速度的增加可以被看做流动性偏好的减退的象征。然而，二者并非是相同的事物，因为，个人在流动性和非流动性之间所能进行选择系就他已经积累起的储蓄而言，而不是就他的收入而言。无论如何，“货币的收入流通速度”这一名词具有能导致误解的含义，认为对货币的全部需求量总是与收入保持一定的比例，或与收入保持某种决定性的关系，而事实上，正如我们将要看到的那样，上述的比例和关系仅仅适用于公众所持有的现款的一个部分 。这种导致误解的含义使得人们忽视了利息率在其中所起的作用。
在我的《货币论》中，我在区分三个类别之下研究了对货币的需求总量，即：收入存款、业务存款和储蓄存款。在这里，没有必要重述我在该书第3章中作出的分析。然而，个人为了上述三种目的而持有的货币额在实际上却构成一笔笼统的款项；对于这一笔款项，甚至在个人的头脑中未必有严格区分的界线。同一笔款项有时主要代表一种存款，而有时则主要代表另一种存款。由此可见，一个同样好的，也许是更好的研究方式是把在一定情况下的个人对货币的需求总量看成为一次性的决策。当然，决策是许多不同的动机共同造成的后果。
然而，在分析这些动机时，仍然有必要把它们区分为不同的类别。第一种类别大致相当于上述的收入存款和业务存款，而后两种类别则相当于上述的储蓄存款。对于这些类别，我已在第13章中加以概述，并把它们区分为交易动机(这可以进一步被区分为收入动机和业务动机)、谨慎动机和投机动机。
(1)收入动机 。持有现款的理由之一是为了在两次收入之间的支付之用。这一动机能导致人们作出持有一定量现款的决策；该动机的强弱程度主要取决于收入的多寡以及两次收入之间的正常期间的长短。在严格的意义上，只有在这一场合，货币的收入流通速度的概念才是适用的。
(2)业务动机 。同样，企业也持有现款，以备在得到售货款之前支付业务开支；经营者所持有的在进货和售出之间作支付之用的现款也属于这一种类。这种需求的强弱程度主要取决于现行的产量的价值(从而取决于现行的收入)以及售卖产品时所需要经过的环节。
(3)谨慎动机 。为了应付突然需要支付现款的偶然事件以及意外的有利的购买机会。为了持有货币价值不变的资产(即货币)以便偿付将来的货币价值额为固定的债务也是持有现款的另一个动机。
所有上述三种动机的强弱程度均部分地取决于需要现款时以某种暂时借贷的方式取得现款的代价的高低和可靠性，特别是银行透支或类似透支方式的代价和可靠性。因为，如果需要现款时能毫无困难地取得现款，那么，就没有保持闲置不用的现款的必要。上述三种动机的强弱程度也取决于被我们称之为持有现款的相对成本这一名词。如果持有现款的代价是牺牲掉对有利可图的资产的购买，那么，这就会增加成本，从而削弱持有一定量现款的动机。如果存款可以得到利息，或者，持有现款可以免除银行所收取的费用，那么，这便会减少成本，从而加强持有现款的动机。然而，除非持有现款的成本具有很大的变动，这很可能只是一个次要的因素。
(4)还剩下一个投机动机。 对此，要比对其他动机加以更为仔细的论述，其原因一方面在于一般人对投机动机的理解并不充分，另一方面在于，该动机在导致货币数量的改变 所造成的后果上，具有特殊的重要性。
在正常情况下， 满足交易动机和谨慎动机所需要的货币量主要取决于整个经济制度的一般活动和货币收入的水平。然而， 正是由于能利用投机动机的作用， 所以对货币数量的控制(或者， 在不加控制的情况下， 货币数量的自我变动)才能施加对经济制度的影响。因为， 由于前两个动机而引起的对货币的需求除了对一般经济活动和收入的实际水平的变动作出反应外， 并不受其他因素的影响， 而经验表明：为了满足投机动机而引起对货币需求的总量却呈现出随着利息率的不断改变而继续作出改变的状态； 就是说： 存在着一条具有连续性的曲线， 该曲线能显示出满足投机的货币需求量的变动和债券或其他债务证券的价格变动之间的关系。 [53]
的确，如果不存在这种关系，那么，“公开市场业务”就会是不现实的。我在上面指出，经验已经表明上述的具有连续性的关系的存在，其理由在于：在正常情况下，整个银行制度在实际上总是能够在市场上通过少量地提高(或降低)债券价格来购买(或出售)债券以便换取现款。银行制度想要通过购买(或出售)债券或债务证券而创造(或消除)的现款数量越多，利息率的下降(或上升)就越大。当然，在公开市场业务的买卖仅限于期限很短的债券的地方(如1933～1934年间的美国)，它的影响主要限于期限很短的利息率，而对远为重要的长期利息率则具有很小的作用。
在涉及投机动机的事项中，重要之点是区分开在流动性偏好没有改变的条件下由于能满足投机动机的货币供给量的改变而造成的利息率改变和主要由于能影响流动性偏好本身的预期的改变而造成的利息率改变。公开市场业务对这两种情况中的利息率，确实都能产生影响，因为，它不但能改变货币数量，而且还能引起对政府或中央银行的将来政策的预期的改变。由于信息改变所导致的预期变动而作出变动的流动性偏好本身往往具有非连续性，从而，它所引起的利息率的相应改变也具有非连续性。只有当信息的改变被不同的人作出不同的解释时，或对不同的人的利益造成不同的影响时，才会在债券市场有出现交易活动增加的可能。如果信息的改变对每个人的想法和做法的影响完全相同，那么，利息率(由债务和债务证券的价格所表示的利息率)会立即被调整到与新情况相适应的地步，而不需要任何市场上的交易。
由此可见，在最简单的情况下，当每个人都是相同的并处于相同的地位时，处境或预期状态的改变不会造成任何货币在人手之间的转移。这种最简单的情况会直接把利息率改变到任何必要的程度，以便抵消处境或预期状态的改变在利息率维持原状的情况下，人们会因之而改变他们要持有的货币量的欲望。由于当处境或预期状态改变时，每个人所要求的上述利息率的改变都是相同的，所以不会引起任何货币转手的交易。相应于每一种处境和预期状态，就会存在着一定数值的利息率，而且不会有任何人改变他通常所持有的货币量的问题。
然而，一般说来，处境或预期状态的改变会在人们之间造成货币持有量的某些程度的调整，因为，在现实中，上述的改变会对不同的人产生不同的影响。影响之所以不同，其部分原因在于处境和持有货币的理由有所不同；另一部分原因在于对信息和对新形势的解释有所不同。这样，新的均衡利息率会伴随着货币持有量的再分配同时出现。虽然如此，我们所注意的主要应该是利息率的改变，而不是现款的再分配。后者是来自个人之间的差异的事项，而在上述最简单情况下出现的现象才是实质性的东西。此外，即使在一般情况下，利息率的变动通常是对信息的改变所作出的最主要的反应。正如报纸经常所说的那样，债券价格的变动“与债券交易量相比要远多一些”。这正是应该出现的事实，因为，在对新信息的反应上，人们的相同之处要大于他们之间的差异。 [54]
2
虽然个人所决定的满足交易动机和谨慎动机的现款数量与他所持有的满足投机动机的现款数量并不完全无关，然而，作为第一近似值的大致说法，我们具有充分理由把这两种现款持有量当做彼此独立无关的事物。因此，在进一步的分析中，我们以上述方式来对我们的问题进行区分。
用m1 来表示满足交易动机和谨慎动机所持有的现款数量，m2 表示满足投机动机所持有的现款数量。相应于这两种类别的现款，我们会有两种流动性偏好函数l1 和l2 。l1 主要取决于收入水平，而l2 则主要取决于现行的利息率和预期状态之间的关系。这样：
m=m1 ＋m2 =l1 (y)+l2 (r)
在这里，l1 为相当于y收入的流动性偏好函数，该函数中的y决定m1 ，而l2 是利息率(r)的流动性偏好函数，该函数中的r决定m2 。由此可见，需要考察的事物有三：(1)m的改变对y和r的关系；(2)什么决定l1 的形状；(3)什么决定l2 的形状。
(1)m的改变对y和r的关系首先取决于m的改变是由何而来。假设m为金币所构成，从而m的改变只能来自金矿开采的成果的增长，而金矿业又处于我们所考察的经济制度之内。在这一场合，m的改变首先直接与y的改变有关，因为，新开采出的黄金总会成为某些人的收入。如果m的改变系来自政府为了偿付现行开支而增发的纸币，那么，后果与上述相同——在这一场合，新发行的纸币也会成为某些人的收入。虽然如此，新的收入却不会高到m的增加量完全变为m1 时的水平，因为m的增加量的一部分会被用于购买债券或其他资产。这种状况会继续存在，一直到r已经降低到如此的水平；处于这一水平，r的降低在一方面所造成的m2 的增长以及r的降低在另一方面通过y上升所造成的m1 的增长等于m的全部增长量时为止。可以看到，这一事例相当接近于下述的另一事例，即：要想发行更多的新货币，必须首先放宽银行制度的信用条件， [55] 以便诱使某些人向银行出售债券来换取新发行的现款。
因此， 我们有足够的理由来把后者当做典型的事例。m的改变可以被认为是能影响r的， 而r的改变会部分地通过m2 的改变和部分地通过y的改变， 从而通过m1 的改变导致出新 的均 衡。处 于新 的均 衡位 置， 新增 加的 现款 (新增 加的m )在m1 和m2 之间的分配将取决于投资对利息率的降低所作出的反应， 以及收入对投资的增加所作出的反应。 [56] 由 于y 部分 地取 决于r， 所 以m 的一 定量 的改 变必 然会 使r具 有足够程度的变动， 以便使m1 和m2 所作出的改变的总和等于m的上述定量的改变。
(2)货币的收入流通速度究竟应被定义为y与m之间的比例，还是应被定义为y与m1 之间的比例，人们往往不加以明确的规定。然而，我建议使用后一个定义。用v来代表货币的收入流通速度，则：
l1 (y)=yv=m1
当然，我们没有理由认为：v是一个常数。它的数值取决于银行业务和工业组织的特点，取决于社会习惯、取决于不同阶层之间的收入分配，以及取决于持有闲置不用的现款的实际代价。虽然如此，如果我们所考虑的是短期，如果我们有把握来作出假设，认为所有这些因素都没有实质上的改变，那么，我们可以把v大致当做为是一个常数。 [57]
(3)最后，还有m2 与r之间的关系问题。我们在第13章中已经看到：对于利息率在将来的变化的不肯定性 是唯一的合理的解释来说明为什么人们持有代表流动性偏好l2 的现款m2 。因此，一定量数值的m2 和一定量数值的r之间并没有固定的数量关系——在这里，人们所注意的不是r的绝对 水平，而是r的绝对水平偏离被认为是比较安全 的r数值的程度，其中的比较安全的r的数值系通过概率被计算出来。虽然如此，还存在着两个理由认为：在既定的预期状态下，r的下降会导致m2 的上升。 [58] 首先，如果一般人对什么构成安全的r的看法没有改变，那么，r的下降会使市场利息率作出相对于“安全的”利息率的减少，从而增加放弃流动性来持有债券的风险加大。第二，r的下降会减少放弃流动性而持有债券所获得的收益；这种收益可以被看成是一种保险赔偿金，用来抵消由于利息率的变动而造成的债券价值上的亏损；利息率的下降会使这种赔偿金减少，其数值等于新旧利息率的平方 之间的差距。例如，如果长期债券的利息率为4%，那么，除非在权衡得失的概率以后，害怕长期利息率的上升会超过本身的4%，即每年上升.16%，否则，就应牺牲流动性来持有债券。 [59] 然而，如果利息率已经低到像2%的地步，那么，每年的利息收入所能抵消的利息率上升的幅度仅为每年.04%。这也许是阻碍利息率下降到很低水平的主要原因。除非人们有理由相信将来的情况会与过去大不相同，那么，已经低到(譬如说)2%的利息率会使他们对利息率在将来上涨的害怕心情大于对其下降的希望，同时，这种低水平的利息率所能提供的利息收入只能补偿很小程度的利息率的上涨。
由此可见，利息率是一个具有高度心理作用的现象。我们将在第5编中看到：它的均衡值不会低 于它相应于充分就业时的水平；因为，当它处于低 于充分就业的水平时，真正的通货膨胀就会出现，其后果为：m1 总会吸收掉日益增加的现款。但当利息率高 于它的相应于充分就业的水平时，长期市场利息率不仅取决于货币当局的现行政策，而且也取决于市场对货币当局的将来政策的预期。短期利息率易于为货币当局所控制，一方面的原因在于，货币当局不会有困难来使人们相信在很短时期内它的政策不会有很大改变；另一方面的原因是，(除非利息收入接近于零)债券价值的损失和利息收入相比是微小的。但是，一旦长期利息率降低到人们根据过去经验和现在对将来的 货币政策的预期而普遍认为的“不安全的”水平时，它便比较难于维持。例如，在一个采用金本位的国家中，如果利息率低于其他金本位国家，那么，这会被认为是由于信心不足而造成的暂时现象。然而，却可以把该国的利息率人为地提高到与金本位国家中最高的 利息率(除去风险以后)相等的程度，远远高出与国内的充分就业不相容的地步。 [60]
这样，被公众认为是试验性的或易于变动的货币政策可以达不到大量减少长期利息率的政策目标，因为，当r处于某一既定水平之下时，r的减少会使m2 作出几乎是无限制的增长。另一方面，如果同一种政策被公众认为是合理的、有现实性的、有利于社会的、具有坚强信念的，而且不易改弦易辙的，那么，该政策可以很容易地获得成功。
与其说利息率是一个具有高度心理作用的现象，更加准确的说法也许是，它是一个高度遵循成规的现象。因为，它的数值在很大程度上取决于流行的观点认为它应该是多少。任何 一个被足够大的信念认为会持久不变的利息率将会 持久不变。当然，在一个易于变动的社会中，由于种种原因，围绕着这一持久不变的数值，还会有上下的波动；特别是当m1 的增长比m的增长为快时，利息率会上升；反之，利息率会下降。然而，上下波动所围绕的水平却可以在数十年中长期高于充分就业所应有的利息率数值；特别是，如果流行的观点认为，利息率是会自行调节的，从而，社会成规所决定的利息率水平被当做具有比社会成规远为坚实的客观原因，那么，这样一来，在公众和经济当局的心目中，就业量之所以没有达到最优的数值，与利息率所停留的不合适的水平完全无关。
至此，读者不难看出，要想把有效需求维持在足以保证充分就业的高度，其困难在于，在共同决定有效需求的因素中，长期利息率系由社会成规所决定并且具有相当大的稳定性，而资本边际效
(接上页)影响对机器设备等固定资本项目的投资，从而增加失业。他企图说明，通过货币政策来压低长期利息率是比较困难的(见狄拉德，《凯恩斯的经济学》，第178～181页)。——译者
率则易于变动并且还是非常不稳定的。
从乐观方面加以考虑，唯一值得宽慰的希望在于，正是由于社会成规并不根源于确切的知识，所以它对货币当局持续而一贯的有限度的政策措施往往不会过分加以阻挠。社会的共识能相当迅速地适应利息率的温和的下降，从而，在下降后的基础上，社会成规对将来的预期也会作出相应的调整；这样，就为进一步的下降铺设道路——然而，只能在一定的范围内才能如此。英国在脱离金本位后的长期利息率的下降为此提供了一个有意义的例证——利息率的主要变动是通过一系列间断性的下降而得以实现的；随着利息率每一次的下降，公众的流动性偏好函数逐渐与之相适应，从而在心理上作好准备，以便能对再一次下降的信息或当局的政策的刺激作出反应。
3
我们可以把上述一切总结成为下面的命题：处于任何既定的预期状态，群众的头脑中存在着某种满足交易动机和谨慎动机以外的持有现款的潜在愿望，而由于这一愿望而持有的现款数量取决于货币当局把货币创造出来时的利息率。流动性偏好函数l2 所总结的正是这种潜在愿望。
因此，在其他条件相等的情况下，相应于货币当局所创造出的每一数值的货币量，存在着一个已被决定的利息率，或者，更严格地说，存在着一整套已被决定的不同期限债券的市场利息率。然而，除了货币数量以外，经济制度中任何一个因素的单独变动也会同样使利息率得以决定。由此可见，这里的特殊分析是否有现实意义取决于在现实中货币数量的改变和利息率的改变之间是否存在着特别密切或特别具体的关系。我们认为这种关系确实存在，其原因来自这一事实，即：大致说来，银行制度和货币行政当局都是货币和债券的经营者，而不是资本品或消费品的经营者。
如果货币当局准备按照具体的利息率来买卖一切期限的债券，或者，更确切地说，如果货币当局准备买卖一切不同程度的风险的债券， [61] 那么，在一整套利息率和货币数量之间就会存在着直接关系。一整套的利息率不过表示银行制度准备购买或出售债券的条件；而货币数量则构成个人手中所持有的货币——个人对一切有关情况加以考虑之后，宁愿持有具有流动性的现款，而不愿意按照市场利息率所表示的条件，用现款来购买债券。在货币管理的技术上，最重要的可行的改善之处也许是由中央银行按照规定的价格买卖一切期限的优质债券，而不是按照单一的银行利息率买卖短期票据。
然而，在今天的现实中，银行制度能决定债券价格的“有效程度”在不同的体制规定之间存在着差异。有时，对价格的控制在一个方向比在另一个方向要更为有效。就是说，银行制度可以按照某种价格购买债券，但却未必愿意在买价之上加进一小笔转手费来出售债券，从而使买价和卖价尽可能地接近。当然，借助于公开市场业务的使用，没有理由认为，价格控制在两个方向不能都是有效的。还存在着一个更为重要的不足之处，即：货币当局总是不愿以相同的经营态度来看待所有的不同期限的债券。在现实中，货币当局往往集中于短期债券，而使短期债券的价格对长期债券价格施加为时已晚和不完整的影响；当然，在这里可以再一次看到，并不存在着当局必须这样做的理由。当这些有限的条件发生作用时，利息率和货币数量之间的直接关系会受到相应的影响。在英国，当局有意控制的范围似乎正在扩大。但在应用这一理论于任何具体的场合时，必须顾及到货币当局在现实中所使用的政策的特点。如果货币当局仅仅经营短期债券，那么，我们必须考虑到短期债券的现在和将来的价格对长期债券所施加的影响。
由此可见，货币当局对不同期限和风险的债券建立一整套利息率的能力具有某些限度。这些限度可以被总结为下列各点：
(1)来自货币当局的限度，因为在现实中，货币当局仅愿经营某一种特殊种类的债券。
(2)由于上面已经论述过的原因，存在着一种可能性，即：当利息率已经降低到某种水平时，流动性偏好几乎变为绝对的，其含义为：几乎每个人都宁可持有现款，而不愿持有债券，因为，债券所能得到的利息率太低。在这一场合，货币当局会失掉它对利息率的有效控制。 [62] 虽然这个极端场合在将来可以成为重要的事态，但迄今为止，我还没有看到具体的事例。由于大多数的货币当局不愿意大胆地买卖长期债券，所以没有多少可以实际检验这一事例的机会。此外，如果这一情况当真出现，那么，它意味着，政府本身可以按照极为低微的利息率向银行制度无限制地借款。
(3)由于流动性偏好曲线变成水平线形状的这一原因 [63] ，利息率完全失去稳定性的最显著的事例曾经在很不正常的情况中出现。在第一次世界大战以后的俄国和中欧；它们都经历过通货危机或逃避通货的现象。那时，不论以任何条件，都无法诱使人们保持纸币或债券，而处于对货币价值日益下降的预期状态，甚至很高或上升的利息率也不能赶上资本(特别是囤积商品)的边际效率的增长。在1932年的某些时期存在着相反的情况——金融危机或流动性的危机；那时，几乎没有人会受到合理的利息率的引诱而与他所持有的货币相分离。
(4)最后，还存在着在第11章第4节所论述的把有效的利息率降低到一定数值之下的困难，而这种困难在利息率数值低微的时期可以是举足轻重的。困难包括把借款者和放款者拉拢到一起的费用，以及放款者所要求的在纯粹的利息率之上还要添增补偿风险的费用，特别是有关赖债等涉及商业道德的风险的费用。当纯粹的利息率下降时，这并不表明上述的费用和风险会随之下降。由此可见，典型的借款者所必须支付的借款利息率可以比纯粹利息率下降得更慢，从而，使现有的银行和金融机构无法把借款利息率压低到某种最低水平之下。如果对商业道德风险的估计占有相当比重，那么，这一点就变为特别重要；其原因在于，当风险来源于放款者怀疑借款者是否诚实可靠时，即使在意图上是诚实可靠的借款者也无法减少取得借款的高额费用。这一点在短期借款(例如，向银行借款)的场合也很重要。在这一场合，借款费用是沉重的——即使放款者的纯粹利息率接近于零，银行还会向它的顾客索取1.5%到2%的费用。
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虽然是应该属于以后第21章要论述的主题；在这里，有必要概略地说明上述种种与货币数量论之间的比较。
在一个静态的社会，或者，在一个社会中，没有人由于任何理由而对将来的利息率的数值感到不能肯定，那么，流动性偏好函数l2 或贮藏货币的倾向(我们也可以使用这一名词)会在均衡状态时等于零。因此，在均衡状态时，m2 =0，而m=m1 ，从而，任何m的改变会使利息率发生波动，一直到收入达到一个水平，而在该水平，m1 的变动等于m的改变量。此时，m1 v=y；在这里，v是过去已经加以定义的货币的收入流通速度，y则为总收入。这样，如果在现实中有可能衡量现行的产量o和价格p，那么，我们会得到y=op，从而mv=op。这和传统形式的货币数量论是大体相同的。 [64]
以解释现实世界的目的而论，货币数量论的最大毛病在于未能区别由于产量改变而引起的价格变动和由于工资单位的改变而引起的价格的变动。 [65] 这一忽略之处也许来源于货币数量论的假设条件：它假设没有贮藏货币的倾向，也假设充分就业的永远存在。可以看到，在这种假设条件下，o成为常数，m2 等于零。根据这些，如果我们也把v当做常数，那么，工资单位和价格水平都会与货币数量保持直接的比例关系。
* * *
[1] 这里所说的“债券或其他债务证券的价格”实际上系指利息率而言。——译者
[2] 因为，债券价格的变动反映利息率的变动，而债券交易象征着货币在人们之间的再分配；卖债券的人得到货币，买债券的人失掉货币。这样，债券价格的变动“与债券交易量相比要远多一些”意味着人们的一致之处大于他们的分歧。——译者
[3] 在这里，主要指降低利息率(或提高债券价格，因为，降低利息率和提高债券价格在西方金融市场上几乎是相同的事物)。——译者
[4] 关于什么将决定新均衡状态的特点， 我们必须推迟到本书第5编讨论。
[5] 这意味着，凯恩斯认为，l1 的形状基本上 不取决于r(利息率)，而取决于y(国民收入)，也就是说：l1 =l1 (y)。——译者
[6] 这就是凯恩斯在(3)中企图说明的主要之点。——译者
[7] 这里以永久性的长期债券(即每年给予一定量利息直到无穷的期限)为例。假设该债券每年支付的定量利息为10元。购买(或持有)该债券的好处有二：其一，每年得到10元的利息；其二，如果市场利息率下降(意味着债券市场价格上升)，那么，把该债券卖掉可得到价格的差额。但是，购买该债券也有不利之处，即：万一市场利息率上升(意味着债券价格下跌)，购买者也会蒙受价格下降带来的亏损。因此，只有当购买者认为，价格下降带来的亏损小于每年的利息时，他才会购买债券。这可以用具体数字加以说明：
在债券的年利息为10元的情况下，如果市场利息率为4%，则债券的市场价格=10.04=250元。
假设利息率上升到(.04+.042 =.04+.0016)=.0416,市场价格=10.0416240元，
二者的差额=250-240=10元，如果差额大于年利息，人们不会购买该债券。
如果市场利息率为2%，则债券的价格=10.02=500元。
假设利息率上升到(.02+.022 =.02+.0004)=.0204，市场价格=10.0204490元，二者的差额=500-490=10元，如果差额大于年利息，人们不会购买该债券。
由此可见，利息率低时(2%)所能容许的利息率波动幅度小于利息率高时(4%)的情况(见狄拉德，《凯恩斯的经济学》，第179页)。——译者
[8] 在这里，凯恩斯所关心的主要是长期利息率，特别是长期利息率太高， 以致
[9] 按 照 具体 的利 息 率来 买卖 债券 就等 于 说，按 照 具体 的价 格来 买卖 债 券。
——译者
[10] 这即是西方学者所说的“流动性陷阱”的情况。
[11] 这里所指的是在利息率很高时，与上面(2)所论述的相反情况。——译者
[12] 如果我们不把v定义为ym1 ，而把它定义为ym，那么，货币数量论当然就是一个自我等同的真理。它在一切情况下均能成立，但却没有现实意义。
[13] 这一点将在以后的第21章中加以进一步论述。
第十六章 关于资本性质的几点考察
1
个人进行储蓄的行为——可以被说成是——今天不吃盛餐的决策。但这一决策并不必然导致一星期以后吃盛餐或买双皮靴的决策，也不导致在任何具体日期消费任何东西的决策。这样，它抑制供应今天的盛餐的工商业，而没有在同时助长供应将来的消费的工商业。它并不是用将来的消费需求来代替今天的消费需求——而是单纯减少今天的需求。此外，对将来的消费的渴望在如此之大的程度上取决于现在的消费的经验，以致后者的减少很可能还要压低前者；其后果为：储蓄的行为不仅会压低消费品的价格，而与此同时又使资本边际效率的数值保持不变，反而在压低消费品价格的同时，还要使资本边际效率的数值降低。这样，储蓄的行为，除了会减少目前对消费品的需求以外，还会减少目前对投资品的需求。
如果储蓄不单纯代表节制目前的消费， 而且还同时代表对将来的消费的定货单， 那么， 它的影响确实可以是很不同的。因为， 在这一场合， 从投资上所能得到的某些将来的预期收益会得以改善， 从而， 从供应今天的消费的用途中解放出来的资源可以被转移到供应将来的消费上去。即使在这一场合， 转移到供应将来消费上的资源在规模上未必会等于 从供应现在的消费中所解放的资源， 因为， 消费被推迟期间所要求生产过程可以 “迂回延长” 到如此不合适的程度， 以致使为将来消费而生产的资本边际效率远低于现行的利息率水平； 其后果为， 由于增加将来的消费而造成的对就业量的有利影响并不能立即实现， 而是在以后的某个时间才能实现， 从而， 储蓄仍然可以对就业量具有暂时 不利的作用。无论如何， 在现实中， 个人进行储蓄的决策并不必然导致对将来消费的定货单， 而仅仅代表对现在消费的定货单的取消。由此可见， 由于满足消费是使就业存在的唯一理由， 所以不难理解为什么消费倾向的减少在其他条件不变的情况下会对就业量具有不利作用。
这样，经济问题便会出现。因为，储蓄的行为所意味着的不是用某种具体的消费的增加来代替现在的消费，而这种具体的消费的增加所要求的现在的经济活动量又能等同于由于储蓄而减少的现在消费所要求的经济活动量。储蓄仅仅代表得到“财富”的欲望，即想要得到一种能在任何时间消费任何物品的能力。一种几乎普遍存在的错误说法认为：对有效需求的影响而论，个人储蓄的行为和个人消费行为会造成同样的后果。错误的说法来源于一个看来似乎有道理的谬论，即：由于持有财富欲望的增加和增加对投资的需求大致是同一回事，所以，通过对投资的需求的增加，前者可以刺激投资品的生产，从而，个人储蓄推动现行的投资的程度等于现行消费的减少量在减少前所应推动的投资的程度。
这一谬论却很难加以纠正。它来自一种信念，认为财富所有者想要拥有的是资本资产本身 ，而他真正想拥有的却是资本资产的未来收益。 未来收益则完全取决于对有效需求和供给之间的将来关系的预期。因此，如果储蓄行为不能改善预期收益，那么，它就不能刺激投资。为了使储蓄者能达到他持有财富的目的，并不需要制造出新的 资本资产来满足他的意图。正如上面已经说过的那样，储蓄的行为是两方面的 ，因此，一人的储蓄行为会迫使另一些人把新或旧的代表财富的物品转移到这个储蓄者的手中；当然，这个储蓄者也会由于其他人的储蓄而同样地把财富转到其他人之手。这些财富的转移并不需要创造出新的财富——甚至正如我们已经看到的那样，它们反而可以不利于新财富的创造。新财富的创造完全取决于新财富的预期收益能否达到现行利息率所规定的水平。边际新投资的预期收益并不由于某人意图增加其财富而得以增加，因为，边际新投资的预期收益取决于对某一具体物品在某一具体日期的需求的预期。
上述结论是无法规避的。如果有人进行争辩，认为财富所有者意图得到的并不是固定量的预期收益，而是可能有的最好的预期收益，因此，虽然代表拥有财富欲望的储蓄的增加能减少新投资的预期收益，储蓄者却会满足于得到减少后的这种收益，从而新投资的数量不会受到影响。即使如此，上述结论仍然无法加以规避。因为，进行争辩的论点忽视了这一事实：除了拥有实际的资本资产以外，总是存在着持有财富的另一些办法，即：拥有货币或债券，从而，使新投资品的生产者能进行生产的预期收益不能低于现行利息率所规定的标准。正如我们已经看到的那样，现行利息率并不取决于拥有财富欲望的强弱，而取决于持有流动性资产的财富和持有非流动性资产的财富的欲望的强弱以及这两种财富形式之间的相对供给量。如果读者到现在还有点困惑不解，读者可以问自己：为什么当货币数量没有改变时，新出现的储蓄行为会在现行利息率不变的情况下减少人们愿意以流动性的形式来持有的财富数量。 [66]
当我们试图对问题作进一步深究时，更深层次的令人困惑之处还会出现。这些将在下一章中加以研究。
2
与其说一件资本品是生产性的 ，还不如说，在该资本品的寿命期间，它的收益超过它的原有的成本。这里的原因在于，一件资本品由于它在寿命期间能提供服务而得到的收益总和之所以大于它的原有的供给价格，其唯一的原因是它具有稀缺性 ，并且由于制造资本品所需要的款项要求取得利息这一事实而继续保持其稀缺性。如果资本变为具有较少的稀缺性，那么，收益大于原有的成本的数量就会减少，而与此同时，它的生产性并未减少——至少在物质的意义上是如此。
因此，我欣赏古典学派以前的理论；该理论认为，每一件物品都由劳动生产出来 ，而协助劳动进行生产的是：(1)过去被称为工艺而现在被称为技术的事物，(2)自由取用的或根据其稀缺或丰富程度而支付代价的自然资源，以及(3)体现在资产中的并且根据其稀缺或丰富程度而具有价格的过去的劳动。因此，应该把包括企业家和他的助手的劳务包括在内的劳动当做唯一的生产要素，而该生产要素则在既定的技术水平、 自然资源、 资本设备和有效需求之下发生作用。这可以部分地解释， 在货币单位和时间单位以外，为什么我们可以只把劳动当做经济制度的唯一物质单位。
确实，某些长期的或迂回的生产过程在物质上是有效率的。但是，某些短期的生产过程也是如此 。长期的过程并不因为时间长才具有效率。某些长期过程，甚至大多数长期过程在物质上却 非常缺乏效率，因为，时间会造成损坏和浪费。 [67] 在劳动大军的数量为既定的情况下，有利地体现于迂回生产过程中的劳动量应该具有一定的限度。除了其他考虑之外，在被安排到制造机器和被安排到使用机器的劳动力之间，必须保持一个应有的比例。随着迂回化越来越大的生产过程的采用，即使劳动的物质效率仍在增加之中，相对于所使用的劳动量而言，产品的最终的价值量 不会无限制地增长。只有当推迟消费的欲望强大到足够的程度，以致能造成一种情况；在该情况下，充分就业所要求的投资量大到使资本边际效率具有负值时，一种生产过程才会仅仅由于它的时间长而成为有利的。在这种情况下，只要在物质上缺乏效率 的生产过程具有足够的时间长度，以致能使推迟消费所带来的利益大于生产过程的缺乏效率，那么，我们才应该采用这一过程。实际上，我们会处于这样一种状态；在其中，时间短 的生产过程应该被保持在足够稀缺的程度，以便使它们在物质上的效率超过由于生产能在短时期内完成而带来的不利之处。 [68] 因此，正确的理论必须能在正反两个方面发生作用，以便能照顾到资本边际效率相当于正或负数值的利息率的情况，而我认为，只有在上面加以概述的稀缺理论才能做到这一点。
此外，还存在着很多方面的理由来说明为什么相对于体现在其中的劳动量而言，某些劳务和设备会成为稀缺的，从而使它们更加昂贵。例如，气味难闻的生产过程必须支付较高的报酬，否则，人们不会从事这一过程的工作。有风险的生产过程也是如此。但是，我们并不据此而形成一个气味难闻或有风险的过程的生产率的理论。总之，并不是所有的劳动都在同样令人满意的境况下得以实现，而均衡的条件则要求在较难令人满意的境况 (以气味难闻、有风险或时间的消逝)下被制造出来的物品应该被保持在足够稀缺的程度，以便使这些物品能取得较高的价格。然而，如果时间的消逝成为一个令人满意的劳动境况——这是一个很可能有的情况，并且对许多人而言都是适用的，那么，正如我在上面所说的那样，应该被保持在足够稀缺的程度上的是短期过程。
当生产过程的最优的迂回性的比例为既定时，我们当然要选择尽可能有效率的生产过程，直到达成我们要求的比例时为止。这里所说的最优的迂回比例系指在应有的日期能供应已被消费者推延了的需求。就是说，处于最优的状态，生产应该以如此的方式加以组织，以便能以最有效率的方式进行生产，而与此同时，又能在消费者的需求变为有效需求时，提供出需求的物品。即使物质的产量可以由于改变交货日期而得以增加，不能按期交货的生产是无济于事的——除了譬如说，像一顿更加丰盛的饭食可以诱使消费者愿意提前或推迟开饭的时间这样的事例以外。如果消费者在得知不同开饭时间的饭食的全部内容以后，决定在八点钟吃饭，那么，厨师的职责就是为该时开饭做出最好的饭食，尽管厨师认为要想做出一顿绝对最好的饭食，不应考虑开饭的时间，从而，开饭时间可以在七点三十分，八点或八点三十分。在社会生活中的某些方面，如果我们推迟开饭的时间，那么，我们可能得到在物质上较好的饭食；但在其他的方面，我们也可能由于提早开饭而得到较好的饭食。正如我在上面已经说过的那样，我们的理论必须能照顾到这两种可能性。
如果利息率为零，那么，对于任何一件物品而言，在平均的生产要素的投入于生产该物品的日期和平均的消费日期之间，都会存在着一个最优的间隔时期，而依据这一间隔日期，劳动具有最小的成本——短于最优间隔的生产过程固然可以由于技术的原因而具有较低的效率，然而，长于最优间隔的生产过程也可以由于储藏费用和物质陈腐具有较低的效率。如果利息率大于零，那么，就会出现一个新的成本项目。由于这一成本项目会随着生产过程的长度而增加，所以最优的生产期间会被缩短，同时，为了将来对该物品的交货而投入的生产要素会被减少，一直到该物品的未来的价格提高到足够的程度来补偿成本的增加时为止——成本的增加一方面来自利息费用，另一方面来自由于缩短生产过程而带来的效率的减少。如果利息率下降到小于零的程度(假设这在技术上是可能的话)，那么，后果相反。当消费者未来的需求为既定时，今天把生产要素投入于生产可以说和另一可供选择的办法，即在较后的时期开始生产，相竞争。结果，只有当较后时期开始生产的办法，由于较高的技术效率或未来价格的改变而得到利益不足以补偿从负利息率中而得到微小的收益时，那么，现在开始生产才是值得的。对绝大多数的物品而言，如果想要在比未来消费日期以前的适当期间还要长的时间来开始生产，那么，这会引起较大的技术上的缺乏效率。这样，即使利息率等于零，要想在事先为未来的消费需求进行有利的生产，提前生产的比例具有一个严格的限度。当利息率上升时，今天为未来的消费需求进行有利的生产比例会随之而缩小。
3
我们已经看到：资本必须在长期中被保持于足够稀缺的程度，以便能使其边际效率在资本的寿命期间至少等于利息率的水平，而利息率则由心理状态以及社会的组织与结构所决定。这种情况能对某一社会引起何种问题?假设该社会的资本设备已经如此充沛，以致它的资本边际效率等于零，而且随着投资的增长，还会变为负数。与此同时，该社会的货币制度能使货币被“保存起来”的储放费用几乎为零而且又安全可靠，以致在现实中，利息率不能具有负数值。此外，在充分就业的条件下，该社会趋于进行相当大数量的储蓄。
在上述情况下，假设我们从充分就业的境况开始。如果企业家继续能以利用全部既存的资本量的规模来提供充分就业，那么，他们必然要蒙受亏损。因此，既存的资本量必须减少，一直到社会贫穷到使总储蓄量等于零时为止。这时，社会中的某些个人或集体的正数值的储蓄为另一部分人的负数值所抵消。由此可见，对于我们所假设的社会而言，在自由放任 国家不加干预的情况下，它的均衡会处于足够低的就业量的位置，而它的生活水平会处于足够困难的状态，以致能使它的储蓄为零。更加可能的情况会是围绕着这一均衡位置作出周期性波动；其原因在于，如果社会中仍然存在着由于对将来的不肯定性而造成的经济活动伸缩的余地，那么，资本边际效率会偶然地大于零，从而导致“繁荣状态”。在随之而来的“萧条状态”，资本的存量在一段时期中可以下降得很低，低于资本边际效率在长期中等于零的水平。假设对将来情况的预期是准确的，那么，能使资本边际效率正好为零的均衡状态的资本存量当然要小于能使现有的劳动大军充分就业的资本存量，因为，正是由于二者的差距，所以能保证储蓄也为零的失业状态才能出现。
唯一的另一种均衡位置将代表这样一种情况：在该情况下，大到足以使资本边际效率为零的资本存量也代表足够大的财富数量，大到等于整个社会在充分就业和利息率为零时所愿意为将来而进行储备的数量。然而，这却是一个不大可能的巧合事件，因为，充分就业时的储蓄倾向未必恰好会在相应于资本边际效率为零的资本存量之点得到满足。由于这一原因，如果这一比较有利的可能性果真能发生补救作用的话，那么，它的作用可能发生之处，并不在利息率等于零之点，而在利息率为零以前的逐渐下降之点。
迄今为止，我们假设，社会体制和组织的因素使持有货币的费用微不足道，从而，使利息率不能具有负数值。不仅如此，在事实上，社会体制和组织的因素以及心理因素在一起发生作用来使利息率只能降低到的远在零以上的限度；特别是我们在上面已经考察过的把借款者和放款者拉拢到一起的费用以及对将来的利息率的不肯定性。这些因素规定一个利息率下限；在目前的情况下，长期债务利息率的下限也许高达2%或2.5%。如果这种说法是正确的话，那么，处于自由放任之中，在利息率不能再下降的条件下，社会难于使财富继续增长这一困难的局面很快会在现实中出现。此外，在现实中，如果利息率下降时可能达到的最低数值高于零很多，那么，在利息率下降到最低水平以前，要使整个社会积累财富的愿望得到满足就会更加困难。
战后的英国和美国的经验向我们提供了现实的例证。例证表明，被积累起来的财富已经达到如此之大的地步，以致它们的资本边际效率的下降要快于利息率在现有的社会制度和心理因素影响下所可能有的降低程度。这一情况在以自由放任为主的社会条件下，妨碍着生产的技术方面本来就可以提供的合理的就业水平和生活水平。
由此可见，假设存在着两个具有相同的生产技术和不同的资本存量的社会，那么，具有较小数量的资本存量的社会却可以暂时比资本存量较多的社会享有较高的生活水平。当然，当资金较贫乏的社会已经赶上资金较富裕的社会之后——可以设想，最终能做到这一点——那么，两个社会都要面临希腊神话故事中的那位点物成金的米达斯国王的命运。显然，这一令人深感不安的结果根源于消费倾向和投资数量都没有按照社会的利益加以人为的控制，而主要是让它们听任自由放任的支配。
当充分就业存在时，投资的数量等于整个社会所愿意进行的储蓄，而利息率则等于资本边际效率。此时，如果——不论由于何种原因——利息率的下降速度不能像资本边际效率的降低那样迅速，那么，即使把积累财富的欲望转向于拥有不能增殖任何财富的资产，也会增加社会的经济福利。以亿万富翁们建造巍然峙立的巨厦来容纳他们活着时的肉体和建造金字塔来保卫他们死后的遗躯而论，或者，为了忏悔他们的罪恶，以他们兴建教堂、捐赠教会或国外布道使团而论，资本充沛损害产品充沛之日会得以推迟。用储蓄款项来偿付“在地上挖窟窿”的费用不仅会增加就业量，而且还会增加由有用的物品和劳务构成的国民收入。然而，当我们一旦理解了这些偶然的、而且往往是浪费性的缓解之法对有效需求的作用之后，明智的社会继续使用它们就会成为不合理的事情。
4
我们假设，人们已经采取步骤来保证利息率能符合充分就业情况下的投资量的要求。我们进一步假设，国家的行动已被用作控制的手段来使资本设备的增长逐渐到达饱和点，而与此同时，又使到达饱和点的速度不致对现存的一代人的生活水平构成过分的负担。
在上述的假设条件下，我推测，一个管理良好、具有现代技术所需要的资源而人口增加并不迅速的社会可以在一代人的期间把充分就业均衡时的资本边际效率降低到大致为零的地步；从而，我们的社会应该可以到达一个接近于静止不变的状态；在该状态下，变动和进步纯然来自技术、偏好、人口和体制的改变，同时，资本品和在生产上需要资本量很少的消费品都按照相同的原则来决定价格，即价格与体现在产品中的劳动等形成比例。
我的推测是，要想使资本品充沛到资本边际效率为零的地步是比较易于做到的。如果我的推测是正确的话，那么，这也许是最有意义的方式来逐渐消除资本主义的许多不良的特点。稍加思索就可以感觉到：被积累起来的财富逐渐丧失它的增殖力代表多大的社会变革!人们仍然有自由来把他们取得的收入积累起来以备日后之用。但是，他们被积累起来的财富却不会增殖。他们会像博普之父那样，从商业经营中退休下来并且随身携带一箱金币到他的乡间别墅，并以此来支付他的日常开支。
虽然食利者将会消失，但仍然会存在着企业精神和经营才能发挥作用的余地来对预期收益作出意见可以大不相同的估计。因为，上面所说的主要是就没有把风险或类似的东西考虑在内的纯粹利息率而言，而不是指已经把风险方面的报酬包括在内的资本资产的毛收益。这样，除非纯粹利息率被保持在一个负数值，预期收益带有风险的投资仍然会得到数值为正的报酬。如果规避风险的态度普遍存在，那么，带有风险和不带有风险的资产加在一起也会在一段时间后会取得数值为正的收益。然而，在这种情况下，由于人们过分热衷于从有风险的投资中取得收益，所以这种投资的净收益的总和也有可能成为负 数。
* * *
[1] 在这里，凯恩斯希望从读者那里得到的答案似乎应该是：在利息率不变的情况下，新出现的储蓄行为会使储蓄大于投资，从而会降低国民收入。国民收入的降低至少使得l1 (y)下降。因此，人们愿意以流动性形式来持有的财富数量会减少(参见汉森，《凯恩斯导读》第155页)。——译者
[2] 参阅马歇尔对庞巴维克所作的脚注，载《原理》，第583页。
[3] 凯恩斯的意思可能是，短时间完成的产品进入市场后，由于推迟消费而造成的购买力的不足会引起这些产品的滞销，从而造成失业问题。——译者
第十七章 利息和货币的主要性质
1
从以上的论述中来看，货币的利息率 在限制就业量的水平上似乎起着特殊的作用，因为，它为有可能被生产出来的资本资产的资本边际效率建立了一个必须达到的标准。骤然看来，这一说法是很令人感到困惑的。于是，我们自然要去探求：(1)货币与其他资产相区别的特点是什么，(2)具有利息率的是否只有货币，以及(3)在非货币经济制度中，会存在着何种情况。在回答这些问题以前，我们学说的重要性不会全部得到了解。 [69]
货币利息率——我向读者提醒一下——不过是一笔为契约合同所规定的将来支付的款项超过其现值的百分比。例如，如果是一年以后支付的话，即为一年以后支付时的数量超过该数量的“现期支付的”或该数量的现金价格的百分比。因此，应该可以说，对于每一种资本资产，必然存在着类似货币利息率的东西。其原因在于，相当于“现期交货”的100夸特的(例如)小麦的交换价值，必然存在着一年以后交货的小麦数量。如果这一数量为105夸特，那么，我们便可以说，小麦的利息率为每年5%。如果该数量为95夸特，即为每年负5%。由此可见，对每一种耐久性的商品，我们便有一个用该商品量计算的利息率——小麦利息率、铜利息率、住房利息率，甚至炼钢厂利息率。
对于像小麦那样的商品，市场上的“期货”和“现货”合同的价格的差别和小麦利息率保持一定的关系。然而，由于期货合同上所规定的到期交货的价格是货币单位，而不用现期交货的小麦单位，所以，这里也牵涉到货币利息率。其中的精确关系可以述之如下：
我们假设：小麦的现货价格为每100夸 特100镑；而一年以后交货的“期货”价格为每100夸特107镑；又假设货币利息率为5%。这样，小麦利息率是多少?既然现货的100镑能购买到期货的105镑，那么，期货的105镑就能买到105107·100(=98)夸特的期货。换言之，现货的100镑能买到现在交货的100夸特的小麦，那么，100夸特的现在交货的小麦就能买到98夸特的期货。由此可得到：小麦利息率为每年负 2%。 [70]
根据以上论述，没有理由认为：不同的商品会具有相同的利息率——即没有理由认为，小麦的利息率应该等于铜的利息率。因为，从市场上的行情来看，不同商品之间的“现货”和“期货”价格的差别显然很不相同。我们将发现，这给我们寻求的东西提供了线索。线索在于，在各种商品的自己的利息率(我们以此方式来称呼各种商品的利息率)中，真正起作用的很可能是其中最高数值 的利息率(因为，如果新资本品要想被制造出来，它的资本边际效率必须到达这个最高数值的利息率)；而又具有理由认为，货币的利息率往往是其中的最高数值的利息率(因为，我们将会看到，某些能减少其他商品自己的利息率的力量对于货币的利息率不发生作用)。
我们还可以作一些补充说明：正和任何时候都存在着不同商品的利息率一样，货币经营者都知道，即使是两种不同的货币的利息率也并不相同，例如，英镑和美元的利息率就不相同。因为，在这里，用英镑表示的外国货币的“现货”价格和“期货”价格的差额对不同国家的货币来说，一般是不相同的。
上述任何一种商品都可以被用作像货币那样的衡量标准来衡量资本边际效率。这里，我们可以选择任何商品，例如小麦；计算出任何资本资产的用小麦表示的预期收益；以及能使这一系列预期收益等于用小麦表示的资本资产的现行价格的贴现率。这个贴现率就是该资本资产的用小麦表示的资本边际效率。如果作为衡量标准的两种商品的相对价值在将来没有改变，那么，不论用二者之中的哪一种作为衡量标准，资本资产的资本边际效率是相同的；因为，两种标准的计算资本边际效率的公式的左方和右方的比例仍然相同。然而，如果两种标准的商品的相对价值在将来有所改变，那么，资本资产的资本边际效率会以相同的比例改变，取决于以哪一种商品被用作衡量标准。我们用一个最简单的事例来说明这一点。在该事例中，被用作衡量标准之一的小麦，其货币价值将以稳定的每年a%的比例上升；那么，任何一个资产的以货币表示的其数值为x的资本边际效率会变为以小麦表示的(x-a)%的资本边际效率。由于一切资产的资本边际效率会以相同的比例来改变，所以不论何种商品被用作衡量标准，各资本边际效率之间的差别大小仍然相同。
如果存在着某种复合商品，而该复合商品又可以在严格的意义上具有代表性，那么，我们可以把它的利息率和以它为标准计算出的资本边际效率在一定的意义上当做唯一的 利息率和资本边际效率。但是，这样做所面临的困难当然会和建立一个唯一的价值标准所面临的困难一样。
可以看到：到目前为止，货币利息率并不比其他利息率更具有代表性，而是处于和其他利息率相同的地位。既然如此，那么，过去各章对货币利息率所赋予的在现实中的重大意义究竟来自它的哪一些特殊之处?为什么产出量和就业量更加密切地与货币利息率有关，而不是和小麦利息率或房屋利息率有关?
2
现在我们考虑一下不同类型的资产在一段时间(譬如说，一年)中的商品利息率的可能有的情况。由于每一种商品依次被当做衡量标准，所以每种商品的收益都由它本身的数量所衡量。
不同的资本资产在不同的程度上具有下列三个特点，即：
(1)通过其在生产过程中的作用，或其给消费者提供的服务，某些资产可以生产出一个收益或产品，q。
(2)除了货币以外，不论是否被用于实际的生产之中，大多数资产会仅仅由于时间的进展而遭受耗损或引起某种费用(除了资产之间的相对价值的改变以外)。就是说，它们会引起一种以它自己的单位来衡量的保管费c。以我们现在的目的而论，究竟怎样区别在计算q时应减去的费用，还是在计算c时应加上去的费用都是无所谓的事情，因为，我们在以后所要关心的纯然是q-c。
(3)最后，资产在一段时期中能被换成现款的能力代表该资产的潜在的方便之处或安全之处。尽管各种资产可以具有相同的最初的价值，但是，这种方便或安全之处可以不同。它们可以说是不能由期终时的产量所表现出来的，但是，为了它们，人们却愿意支付一定的代价。人们愿意为了这种换成现款的能力所具有的潜在的方便或安全之处而支付的(除了资产的收益或保管费以外)代价被我们称之为资产的流动性升值，l。
由此可见，在一段时期中拥有一件资产的收益应该等于该资产的收益减去 它的保管费再加上 它的流动性升值，即为：q-c+l。就是说：q-c+l是任何商品自己的利息率；在这里，q、c和l都以该商品自己作为衡量单位。
正在使用中的资本(如一架机器)和消费资本(如一座住宅)的特点是它的收益(q)在正常情况下应该大于它的保管费(c)，而它的流动升值(l)很可能为可以忽视不计。对于一定量具有流动性的商品或对于多余而闲置不用的生产或消费资本而言，它们的特点是承担保管费而又没有任何收益与之相抵消；与此同时，只要它们的既存数量超过有限的水平，除了特殊情况以外，它们的流动性升值通常也可以忽视不计。对于货币而言，它的收益为零 ，它的保管费可以忽视不计，然而，它的流动性升值却相当大。诚然，不同的商品之间可以具有不同程度的流动性升值，而货币也会具有某种程度的保管费，如安全保管费用。但货币和其他一切(或大多数)资产之间的实质性差别在于：货币的流动性升值大大超过其保管费，而其他商品的保管费则大大超过它们的流动性升值。为了说明这一问题，我们假设住宅的收益为q1 ，其保管费和流动性升值均可以忽略不计。小麦的保管费为c2 ，其收益和流动性升值均可以忽略不计。货币的流动性升值为l3 ，其收益和保管费均可忽略不计。就是说：q1 是住宅利息率，-c2 是小麦利息率，而l3 则是货币利息率。
为了决定不同种类的资产在均衡状态下的预期收益之间的关系，我们还必须知道各资产的相对价值在一年中估计会有的变化。用货币(这里所需要的只是作为记账单位的货币；我们也同样可以使用小麦)作为我们的衡量标准，假设住宅的升值(或降值)比例预期为a1 %，小麦的升值比例预期为a2 %。我们已经把q1 、-c2 和l3 称为住宅、小麦和货币的自己的利息率；就是说：q1 是以住宅来衡量的住宅利息率，-c2 是以小麦来衡量的小麦利息率，而l3 是以货币来衡量的货币利息率。用货币作为衡量标准，a1 +q1 、a2 -c2 和l3 也可以顺次被称为住宅折算成货币后的利息率、小麦折算成货币后的利息率以及货币折算成货币后的利息率。使用这种符号，可以很容易看到：愿意持有财富的人是否需要持有住宅、小麦或货币取决于a1 +q1 ,a2 -c2 和l3 之中何者最大。由此可见，在均衡时，以货币衡量的住宅和小麦的需求价格会处于如此的状态；在这种状态下，各种选择的利益不会具有差别——即：a1 +q1 ,a2 -c2 和l3 要相等 。对于这一结果，衡量标准的商品的选择不会造成影响，因为，从一种标准转变成另一种会对全部三项作出相同的改变，即等于新标准对旧标准所造成的应有的增值(或减值)量。
那些其正常的供给价格小于其需求价格的资产会被生产出来；而这些被生产出来的又是那些其资本边际效率(根据正常的供给价格被计算出来)大于其利息率(资本边际效率和利息均用相同的价值标准来衡量，不论衡量的标准为何)的资产。对在开始时，其资本边际效率至少等于利息率的资产而言，当它的数量增加后，它的资本边际效率显然要趋于下降(其原因非常明显，已在过去加以论述)。因此，除非利息率同步下降， 那么，就会到达生产这些资产不再有利可图之点。当没有任何一种资产的资本边际效率大到足够等于利息率时，资本资产的进一步生产将会停止。
我们假设(仅仅作为我们论证的目前阶段的一个假说)，存在着某种其利息率不变(或当其产量增加时，它的利息率比其他商品的利息率作出比较缓慢的下降)的资产(如货币)。在此种资产存在的条件下，情况将如何进行调整?由于a1 +q1 、a2 -c2 和l3 必然相等，而且，根据假设条件，l3 不是固定不变，便是作出比q1 或-c2 较为缓慢的下降，所以a1 和a2 必然上升。换句话说：相对于它们的将来价格而言，除了货币以外的其他商品的现在价格趋于下降。因此，如果q1 和-c2 继续下降，除非被估计为上升的将来的生产成本大于现在成本的差额足以补偿产品在现在和将来之间的保管和其他费用，那么，生产任何商品均无利可图之点就会到来。
现在显然可以看到，我们过去的货币利息率对产量施加限制的说法并不是完全正确的。我们应该说的是：当资产数量普遍增加时，货币资产的利息率下降最慢，而这一事实最终会使其他资产的生产无利可图——除非在上面刚刚说过的那种偶然情况下，在现在和将来的生产成本之间存在着特殊关系。因为，当产量增加时，其他各资产的自己的利息率会一个又一个地以比较快的速度下降到有利可图的生产所要求的水平以下——一直最终达到一种或更多种资产自己的利息率处于超过任何资产的资本边际效率的地步。
如果货币 仅被用作价值标准，那么，可以明白地看到：货币利息率并不必然是造成上述困难的原因。然而，我们不可能使用法令，把小麦或住宅，而不把黄金或英镑当做价值标准，并仅仅以这种办法来把困难解决掉。其原因在于，现在的事态似乎是，只要存在着任何其自己的利息率随着产量的增加而难于下降的资产，同样的困难仍然存在。例如，黄金会继续在一国中充当这种利息率下降相对缓慢的资产，即使该国已经变成行使不兑现纸币的国家。
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因此，在赋予货币利息率以特殊的重要性时，我们已经暗中作出了假设条件：我们通常所使用的货币具有某些与众不同的特点；而当其产量增加时，这些特点又使货币以自己作为衡量标准的利息率比任何其他资产的以自己作为衡量标准的利息率难于下降。这一假设条件是否合理?经过思考，我认为，为我们所熟知的货币的一般特点可以证实上述假设条件的合理性质。由于已经被认为是价值标准的货币具有这些特点，所以货币利息率是唯一重要的利息率这一结论能够成立。
(1)导致上述结论的第一个特点是：不论在长期还是在短期中，如果不管货币当局的行动，而仅就私有企业的能力而论，货币具有零值的或最多也是很小的生产弹性。在这里，生产弹性 [71] 的意思是：用于生产货币的劳动量的比例的改变除以单位货币所能购买到的劳动量的比例的改变。就是说，货币不能很容易地被生产出来——当以工资单位来衡量的货币价格上升时，企业家不能随意增雇劳力来用于增产货币，而对其他商品的生产，企业家则能这样做。在一个使用不兑现纸币的管理通货的国家中，这一情况完全符合事实。然而在金本位国家中，情况也大致如此，其原因为：除非该国的采金业属于主要的行业，否则，能被用于采金的添增劳动量的最大比例仍然微小。
对那些有生产弹性的资产而言，我们之所以假设它们自己的利息率下降的理由在于：我们认为，随着产量的提高，它们的存量便要增加。然而，对于货币而论——暂时不去考虑工资单位减少的影响以及货币当局有意识地增加货币供给的影响——它的数量却是固定的。因此，货币很难通过劳动的使用而很快地被制造出来的这一特点可以向我们提供初步 理由来表明：相对说来，货币自己的利息率很难下降。另一方面，如果货币像谷物那样能够生长出来，或像汽车那样能被制造出来，经济萧条将会得以避免或得以缓和，因为，如果以货币表示的其他资产的价格下降，那么，更多的劳动量被转移到生产货币——正像在有采金业的国家的情况那样，虽然就整个世界而言，这种方式的最大转移量几乎是可以忽略不计的。
(2)然而，上述特点不仅为货币所特有，而且也为一切收取纯租金 [72] 的生产要素或商品所共有，因为，制造这些生产要素或商品是完全没有弹性的。因此，必须提供第二个特点，以便把货币和那些纯租金的生产要素或商品加以区别。
货币的第二个能加以区别的特点 在于：它的替代弹性等于、或几乎等于零；其意义为：当货币的相对价值上升时，并不存在用其他要素或商品来代替它的倾向——除非在微不足道的程度上，用于制造货币的商品也被用于制造业或工艺品这一情况。第二个区别特点来源于货币的独特之处，即：货币的效用纯然取决于它的交换价值，从而，货币和其他商品的交换价值会作出同比例的上升或下降，其结果为，当货币的交换价值上升时，并不存在着用其他要素来代替它的动机或倾向，不像在纯租金的生产要素或商品的情况下所要做的那样。
由此可见，当货币的以劳动表示的价格上升时，不仅不可能使用更多的劳动来把它生产出来；而且，当对货币的需求增加时，由于货币价格的上涨不像在纯租金的生产要素或商品的情况下那样能把需求转移到其他价格没有上涨的物品，所以货币还是吸收购买力的无底洞。
对这一点的唯一限制条件为，当货币价值的上升使人们对能否在将来维持住这一上升的价值产生怀疑时，a1 和a2 便会增加。这就等于增加商品的货币利息率，从而会刺激其他资产的产量。
(3)即使货币数量不能通过转移劳动力于货币生产而得以增加，然而，它的有效的供给量全然不变这一假设条件还是有不精确之处。特别是，当工资单位的减少会使货币从其他的用途中解脱出来 [73] ，以便满足流动性偏好的动机；与此同时，当以货币表示的价格下降时，货币存量会占有社会总财富的一个较大的比例。我们应该考虑到这一事实是否会改变我们的各种结论。
按照纯理论的分析，我们不可能否定上述反应是可以使货币利息率作出适度下降的。然而，却存在着几个理由；这些理由在一起可以形成有力的论据来证实为什么在我们身处其境的经济类型中，货币利息率往往很可能难于作出适度的下降：
(a)首先，我们必须顾及到工资单位的下降也会使以货币衡量的其他资产的资本边际效率作出反应——因为，我们所关心的是由此而引起的资本边际效率与利息率之间的差额 。如果工资单位下降的影响是造成它以后还会再度回升的期望，那么，结果会是完全有利于我们的论点。如果影响的方向相反，即造成进一步下降的期望，那么，资本边际效率对此作出的反应可以抵消利息率的下降。 [74]
(b)以货币衡量的工资趋于粘着不变，即货币工资比实际工资较为稳定这一事实会对以货币衡量的工资单位的下降施加限制。此外，如果事实不是如此，那么，处境会变为更坏，而不是更好；因为，如果货币工资易于下降的话，这可能造成工资会进一步下降的预期，其影响会不利于资本边际效率。还有，如果工资被固定在某种商品(如小麦)之上，那么，工资就不大可能继续粘着不变。正是由于货币的其他特点——特别是使它具有流动性 的特点——所以被固定于货币之上的工资才具有粘着不变的性质 [75] 。
(c)第三，我们到达了这里论述的最基本的考虑之点，即货币能满足流动性偏好的特点。这一特点在这里之所以成为最基本的考虑之点，原因在于：在某种经常面临的境况中，这一特点会使利息率不对货币数量相对于其他形式的财富的甚至大量增加作出反应；特别是当利息率处于某一低数值之下时，更是如此 [76] 。换句话说：超过一定低数值之时，货币由于流动性而得到的利息率很难随着自己数量的增加而作出下降的反应；即使有所反应，它也微弱到远远赶不上其他种类资产对自己的相似的增加所作出的反应。
在上述情况下，货币的保管费的低微(或可忽略不计)能起着关键性的作用。因为，如果保管费为数甚大，那么，它会抵消持有货币在将来所能得到的好处。公众之所以对流动性所带来的比较微小的有利之处(不论是真实的还是被设想的)，很容易作出增加他们的货币持有量的反应，原因就在于：货币的低微的保管费可以使他们不考虑随着时间的推移而带来的大量保管费的抵消作用。然而，在除了货币以外的其他商品的场合，为数不多的商品储存数量固然可以向商品使用者提供某些方便之处。但是，在面临储存较大数量的商品的问题时，即使它代表一笔价值稳定的财富而值得去做，这种有利之处也会为商品的储存费、耗损等费用所抵消。因此，在某一数量以后，持有较大的储存数量必然会蒙受亏损。
然而，在货币的场合，正如我们已经看到的那样，情况并不如此——而且，不如此的情况是由于一系列的原因，即那些使人们认为货币是最“具有流动性”的原因。因此，对此寻求补救之道的改革家们企图为货币制造出人为的保管费，即要求货币必须按期缴纳一定费用来在其上加盖印记或类似的标志，才能继续保持其货币的资格。这些人的思路是正确的，而且，他们的建议的实用性不容忽视。
因此，货币利息率的重要性质来自货币的三个特点的共同作用，即：第一，通过流动性偏好动机的作用，货币利息率可以在相当的程度上不对货币数量在以货币衡量的一切形式财富中所占有的比例的改变作出反应；以及第二和第三，货币具有(或可以具有)零值的(或可以忽略不计的)生产弹性和替代弹性。这里的第一个条件意味着，对财富的需求可以主要集中于对货币的需求； [77] 第二个条件意味着，当这种情况发生时，劳动不能被使用于制造出更多的货币；而第三个条件意味着，虽然某些其他的商品，其价格低廉到足以能代替货币的职能，但它们也无法减少对货币的需求。唯一的缓解之法——除了改变资本的边际效率以外——可以来自(假使对流动性的偏好不变的话)货币数量的增加，或来自——在理论上是一回事——货币价值的增加，从而能使相同数量的货币提供更多的货币方面的服务。
由此可见，当货币利息率提高时，在对利息率具有弹性的一般商品的生产会受到抑制，而与此同时，货币的生产却不能得以提高(根据假设条件，货币的生产完全缺乏弹性)。通过其决定其他的商品利息率的作用，货币利息率在妨碍对其他商品生产的投资的同时，又不能刺激对货币生产的投资，因为，根据假设，货币是不能被生产出来的。此外，由于来自投机动机的对货币的需求相对于利息率而言富有弹性，所以对这种需求的少量改变不会对货币利息率产生很大影响；与此同时，由于货币生产缺乏弹性(除了官方采取行动以外)，所以要想通过对货币供给量的自然调节作用来降低利息率是不现实的。在普通商品的场合，情况则不是如此。由于把这种商品作为流动性资产而持有的数量缺乏弹性，所以需求方面的轻微变动便会使它自己的利息率急剧上升或下降，而与此同时，供给的较大的弹性又使得它的现货价格不致过多地高于期货价格。因此，如果听任普通商品放任自流，那么，“自然力量”，即市场的一般作用，会降低它的利息率一直到充分就业出现时为止。在此以后，普通商品的供给也会缺乏弹性，正如我们所假设的货币 在正常状态时缺乏弹性的特点那样。由此可见，在没有货币以及没有——我们只能假设如此——任何具有货币特点的商品的情况下，各种利息率只有在充分就业时才能达到均衡状态。
就是说，失业之所以出现，原因在于，人们意图得到像月亮那样得不到的东西——当人们意图得到的对象(即货币)是不能被生产出来的东西，而这种意图又不能轻易加以抑制时，人们便不可能受到雇用。唯一的解决之道是说服公众，使他们理解，纸币也是货币；然后，建立一个由国家控制产量的纸币工厂(即中央银行)。
值得注意的一个有意思之处是：在传统上被认为是使黄金特别适合于充当价值标准的特点，即它的供给缺乏弹性，最终恰恰成为造成问题的根源的特点。
我们的结论可以用最一般的形式(假设消费倾向不变)表达如下。当一切现有资产自己的利息率中的最大者等于一切资产的资本边际效率(用自己的利息率最大的资产作为衡量单位)的最大者时，投资量即不可能再行增加。
在充分就业状态，上述条件必然会得到满足。但如果存在着某种资产，它具有零值的(或相对小的)生产弹性和替代弹性， [78] 而在产量增加时，它自己的利息率又比以它本身衡量的各种资产的资本边际效率下降较慢，那么，在充分就业到达以前，上述条件也会得到满足。
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我们在上面已经说明，一种商品被用作价值标准并不构成该商品的利息率成为唯一重要的利息率的充分条件。虽然如此，我们仍然有兴趣来考察一下：我们所知道的那些使货币利息率成为唯一重要利息率的特征在何种程度上来源于货币被用作债务与工资的衡量标准这一事实。对这个问题，需要在两个方面加以考虑。
首先，契约系用货币标准加以规定，而货币工资又通常比较稳定；这一事实毫无疑问使货币具有很高的流动性升值。如果持有一种资产，其单位和将来要偿付的债务的单位相同，而且能以相对稳定的方式来支付将来的生活费用，那么，持有这种资产的方便之处是显而易见的。与此同时，如果使用一种在产量上具有高度伸缩性的商品作为价值标准，那么，人们会怀疑生产这种商品的货币成本在将来是否还能保持相对的稳定。此外，货币的低微的保管费在使货币利息率成为唯一重要利息率上所起的作用并不亚于货币的流动性升值。在这里，关键性的事实是流动性升值和保管费之间的差额 。除了金、银和银行券以外，大多数商品的保管费至少要等于作为契约和工资的价值标准的商品通常所具有的流动性升值，从而，即使把目前(例如)英镑所具有的流动性升值转移到(例如)小麦之上，那么，小麦的利息率仍然很难超过零值以上。由此可见，虽然契约和工资按照货币作为价值标准来加以规定这一事实在相当大的程度上提高了货币利息率的重要性，然而，这一事实本身很可能不足以造成已知的货币利息率的特征。
需要考虑的第二点是比较微妙的。在正常情况下，人们会预期以货币为衡量标准的产品价值要比以任何其他商品来衡量的产品价值更加稳定。这一事实当然并不取决于工资系以货币为单位加以规定，而取决于以货币单位规定的工资具有粘性 。既然如此，如果以货币之外的一种或多种商品为衡量单位的工资被预期为比以货币为衡量单位的工资更加具有粘性(即更加稳定)，那么，情况将会如何?这种预期情况的出现不但要求所涉及的商品的以工资单位来衡量的成本相对不变——不论生产规模是大还是小，不论时期是长还是短，都要如此——而且还要求按成本出售后的多余产品能被存放起来而又没有额外的费用，也就是说，该商品的流动性升值超过它的保管费(否则，由于没有希望从较高的价格中取得利润，把该商品存放起来必然会造成亏损)。如果能找出满足这些条件的商品，那么，该商品肯定可以被用做货币的代替品。由此可见，从逻辑推理上看，并不是不可能找出一种商品，而用该商品为单位衡量的产量的价值比以货币为单位来衡量的产量的价值更加具有稳定性。但从事实上看，这种商品的存在似乎不大可能。
因此，我作出结论，被预期为能使工资最有粘性的作为衡量单位的商品不可能不是具有最小数值的生产弹性的商品，也不可能不是其保管费超过流动性升值的数额最小的商品。换句话说，人们之所以预期以货币为衡量单位的工资具有相对大的粘性，其原因在于，货币比任何其他资产都具有较大的流动性升值超过保管费的部分。
根据以上的论述，可以看到，联合在一起使得货币利息率成为唯一重要利息率的各个特点又在相互之间加强各自的作用。货币具有低数值的生产弹性、替代弹性和管理费这一事实会提高人们的预期，认为货币工资会是相对稳定的；而这一预期又会增加货币的流动性升值并且使货币利息率和其他资产的边际效率之间不能形成共同升降的密切关系。如果存在着这种关系，那么，货币利息率便会失去它的重大作用。
庇古教授(还有其他人)总是作出假设，认为实际工资要比货币工资来得稳定。这种假设只有在假设就业量也比较稳定时，才能成立；此外，还有另一个困难之处，即，工资品具有高额的保管费。如果人们试图把工资固定于工资品之上，并以此稳定实际工资，那么，其后果是只能使以货币计算的价格作出剧烈波动。其原因在于，消费倾向和投资诱导的每次微小的改变会使价格在零和无穷大之间剧烈波动。 [79] 货币工资比较实际工资来得稳定是经济制度保持固有的稳定性的条件之一。
由此可见，认为实际工资相对稳定的见解不仅不符合于事实和经验，它也犯了逻辑上的错误。如果我们认为，我们所考察的经济制度是稳定的，即消费倾向和投资诱导的微小改变不会造成价格的剧烈波动，那么，实际工资相对稳定的见解是与此相矛盾的。
v
作为对上面论述的一个进一步的补充，值得强调的是，上面已论述过的“流动性”和“保管费”都是相对大小的问题。“货币”的特点不过在于它的前者相对说来高于后者。
例如，考察一个经济制度；在其中，不存在流动性升值总是大于保管费的资产。这种情况是我能给所谓“非货币”经济制度作出的最精确的定义。换言之，在该制度中，只存在着具体的消费品和具体的资本设备。资本设备大致按它们所能制造的或有助于制造的消费品类别，以及制造所需要的时间长短加以区分。所有这些物品都不像货币那样，它们在储存时会遭受耗损或引起开支，其总和大于它们所具有的流动性升值。
在这种经济制度中，资本设备会在三个方面有所区别：(a)它们所生产的消费品不同；(b)它们产品价值的稳定性不同(其意义为，随着时间的进程，面包比时髦的物品要具有较稳定的价值)；以及(c)它们所体现的财富能够被“流动化”的迅速程度，其意义为，如果需要的话，售卖它们的产品的所得能被重新体现于形式相当不同的物品之中。
于是，财富所有者便一方面考虑各种资本设备的上述意义上的“流动化”的能力，另一方面作出对它们(减去风险以后的)预期收益的最优估计，并且对二者加以权衡，以便决定持有何种财富。可以看到，流动性升值和风险费具有相同的地方，也具有差别之处——差别之处相当于我们能估计出的最优概率和在进行估计时我们所具有的信心之间的差别。 [80] 在过去几章中，当我们论述对预期收益的估计时，我们并没有进一步论述估计数字是如何得到的，而且为了简单化起见，我们也没有分开来自流动性的差别和来自风险本身的差别。然而，在计算商品自己的利息率时，二者当然都必须加以考虑。
显然，“流动性”并没有一个绝对的标准，却只存在着一个流动性程度的大小序列——即在估计持有不同财富形式的各种有利之处时，除了使用财富所带来的收益和持有财富的保管费以外，还必须考虑一系列的升值。“流动性”的内涵是一个意义有点含糊不清的概念；它随着时间的差异而有所不同，并且取决于社会成规和制度。然而，关于流动性，在任何既定时间存在于财富所有者头脑中并且被显示出来的偏好程度是固定的，而且足以构成我们为了分析经济制度所需要的一切。
在某些历史条件下，持有土地在财富所有者的头脑中曾经被认为是具有高额的流动性升值。由于土地的低数值的生产弹性和替代弹性类似于货币， [81] 所以能够设想，在历史的片断中，持有土地的欲望和现代的持有货币的欲望一样，把利息率维持在过高的水平。要想把这一作用加以数量化是困难的，因为，我们缺乏土地的能与货币债务的利息率严格相比的期货价格(以土地自己的单位衡量)。虽然如此，我们有时却可以找出非常类似的东西，即抵押土地时的高额利息率。 [82] 抵押土地时的高额的利息率往往高于种植土地所可能得到的净收益，这是许多农村经济社会中的常见事实。禁止高利贷法律主要在于反对这种借款，而且，这样做是对的。因为在较早期的社会组织中，现代意义上的长期债券是不存在的。如果抵押放款的利息率太高，那么，它会妨碍目前对新的资本资产的投资，从而，会对财富的增长具有阻挠作用，正和在现代时期中的长期债券的高额利息率所起的作用一样。
经历了数千年持续不断的个人储蓄以后，世界在资本资产的积累上还是如此贫乏；其原因，按照我的意见，并不在于人类节俭欲望的不足，甚至也不在于战争的破坏，而在于过去对土地、现在对货币所赋予的高额的流动性升值。在这一点上，我不同意较老式的观点；这种观点被马歇尔以异常肯定的方式在他的《经济学原理》第581页中表达出来：
“每个人都知道，财富的积累之所以受到抑制，利息率之所以能维持住，其原因在于，人群中的大多数都偏爱现在的欲望的满足，而不是留待未来的对欲望的满足；即在于他们不愿意进行‘等待’”。
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在我的《货币论》中，我把我意图中的唯一利息率称为利息的自然率 ，并且对它下了定义——用我在《货币论》中使用的名词来说，即能使储蓄量(按照我在该书中的定义)和投资量相等的利息率。我当时相信，我的定义是威克赛尔的“自然利息率”的发展和明确化。按照他的说法，自然利息率是能保持某种没有被他很明确地加以规定的价格水平稳定性的利息率。
然而，我在当时所忽视的事实是，根据这个定义，任何社会在每一就业水平都会有一个不同的 自然利息率。同样，相当于每一个数值的利息率，都存在一个使该利息率成为“自然率”的就业水平；其意义为，在该自然率和就业水平，经济制度会处于均衡状态。由此可见，涉及唯一的自然利息率的说法以及不论就业水平为何而根据上面定义均可得到唯一数值的利息率的说法都是错误的。在当时，我还没有懂得，在一定情况下，经济制度可以处于小于充分就业的水平。
我现在认为，过去被我当做在学术发展上似乎是有前途的“自然”利息率的说法对我们现在的分析不会有多大用处和重要性。它不过是维持现状的利息率，而一般说来，我们对维持现状本身并没有很大兴趣。
如果存在着这种能被称为唯一和重要的利息率，那么，它似乎应该被我们称之为中性 利息率 [83] ；即在既定条件下，在上述意义的一系列自然利息率中符合充分就业的那个数值的利息率。对那个数值的利息率，也许称它为最优 利息率较为恰当。
可以把中性利息率较为严格地定义为：一种特殊状态下的利息率；在这种状态下，产量和就业量所达到的水平使整个经济制度的就业弹性为零。 [84]
上面的论述再度解答了一个问题，即，要想使古典学派的利息理论具有意义，应该具备的假设条件是什么。古典学派的利息理论可以假设实际利息率总是等于我们刚才为之下定义的中性利息率；也可以假设，实际利息率总是等于能把就业量维持在某一不变水平的利息率。如果按照这种方式对传统的古典理论加以解释，那么，我们对它的结论很少会提出异议，或根本没有异议。古典理论假设：货币当局或市场的自然力量能使市场利息率满足上述两个条件之一，而它所考察的是，在这一假设条件下，什么规律支配社会资源的应用与报酬。受到这一假设条件的限制，产量的大小纯然取决于已经被假设为不变的就业水平以及当时的设备和技术。这样，我们就安全地置身于李嘉图的世界之内。
* * *
[1] 在本节和下一节中，凯恩斯企图用另一种办法(即用各种商品均具有自己的利息率的说法)来说明，为什么货币利息率往往会高于资本边际效率，而这一事实又给投资量、并因之而给充分就业造成困难， 以便为第3节铺设道路。在第3节中， 凯恩斯企图论证， 货币本身所固有的特点使得货币利息率发生高于资本边际效率的作用。
——译者
[2] 这一关系首先为斯拉法先生所指出，见《经济学杂志》，1932年3月号，第50页。
[3] 参见第20章。
[4] 当生产要素或商品的数量大致不变时，它们所取得的报酬或代价被西方学者称为纯租金，如地租。——译者
[5] 工资单位的减少意味着货币的购买力增加，因此，所需要的流通中的货币量降低。——译者
[6] 这个问题将在下面第19章中进一步加以考察。
[7] 如果工资(或契约)被固定于小麦之上，那么，小麦也可能由此而获得货币的某些流动性升值——在下面第(4)部分，我们将回到这一问题。
[8] 见前面第177～178页。
[9] 意思是说：当对其他代表财富的资产的需求(如对住宅的需求)增加时，供给的增加会减少住宅资产的资本边际效率，从而能减少对该资产的需求量；然而，由于利息率的下降程度轻微，甚至不变，所以即使货币的供给量随着需求量的扩大而上升，利息率很难起着抑制需求的作用。——译者
[10] 零值的 弹性比所需要的必要条件要更为严格。
[11] 例如，如果想要稳定实际工资，那么，货币工资必然要随着物价指数的升降而作出相应的改变。这样，由于消费倾向和投资诱导的改变而导致的物价升降会引起货币工资相应的升降。后者的升降反过来又会加强前者的幅度。二者的相互作用最终会使物价在零和无穷大之间剧烈波动。——译者
[12] 参见上面第152页脚注。
[13] “流动性”的属性绝对不独立于这两个特点的存在之外。因为，在财富持有者的头脑中，如果一种资产的供给量可以轻易地增加或者对这种资产的需求可以通过相对价格的改变而轻易地被转移到其他资产上去，那么，在财富持有者的头脑中，这种资产不大可能被认为是具有“流动性”的属性。
[14] 抵押借款及其利息确实是用货币加以规定的。但抵押者有权选择用被抵押土地本身来清偿借款——如果他到期无钱偿付的话，他也必须用土地来偿债——这一事实在一定程度上使抵押制度近似于一个用土地的期货来偿付土地的现货的契约。也有地主根据抵押制度把土地出售给佃户的事实。这非常接近于期货和现货的交易。
[15] 这一定义并不符合近来的学者对中性的 货币所下的许多定义；虽然我的定义也许与这些学者头脑中所设想的内容有关。
[16] 参阅下面第20章。
第十八章 对就业通论的复述
1
现在，我们已经达到能把我们论证的各个论点加以综合之处。首先，我们分辨清楚在经济制度中，哪一些是通常被我们当做既定的因素，哪一些是我们经济制度中的自变量，以及哪一些是因变量。
被我们当做既定的是，现有的技能和劳动量、现有设备的质量和数量、现有的技术水平、竞争强烈的程度、消费者偏好和习惯、不同强度劳动的负效用、监督与组织活动的负效用以及社会结构。社会结构包括下面所列举的各个变量以外的决定国民收入分配的各种力量。这并不意味着，我们假设这些因素固定不变，而仅仅是说，在我们所涉及的范围内，我们不考虑、也不探求它们的变动所造成的影响和后果。
我们的自变量为：消费倾向、资本边际效率曲线(或表)以及利息率。正如我们已经看到的那样，这些变量还可以加以进一步分析。
我们的因变量为：以工资单位来衡量的就业量和国民收入(或国民所得)。
被我们当做既定的因素会影响我们的自变量，但并不决定它们。例如，资本边际效率曲线部分取决于既存的设备数量，而后者是既定的因素之一；资本边际效率曲线也部分取决于长期预期状态，而后者又不能根据既定的因素得以测定。但还有另一些因素，这些因素完全由既定因素所决定，以致我们也可以把这些被决定的因素看成是既定的。例如，既定的因素使我们能推断出来相当于既定水平的就业量，以工资单位来衡量的国民收入为多少，从而，在被我们当做既定的经济制度的框架内，我们可以说，国民收入取决于就业量，即取决于现行的用之于生产的劳动量；其含义为，在二者之间存在着具体的统计学上的相关关系。 [85] 此外，既定的因素还使我们可以推断出总量供给曲线的形状；该曲线体现了各种不同物品的供给的物质 条件——即对应于每一有效需求(以工资单位来衡量)水平的用于生产的就业量。最后，既定的因素可以向我们提供劳动(或努力)的供给函数，从而，可以使我们知道，特别是在哪一点之后，整个劳动的就业函数 [86] 不再具有弹性。
然而，资本边际效率却部分地取决于既定的因素，又部分地取决于不同种类资本资产的预期收益。与此同时，利息率则部分取决于流动性偏好的状态(即取决于流动性偏好函数)，又部分取决于以工资单位来衡量的货币数量。由此可见，我们有时可以认为，我们的最终的自变量包括：(1)三个基本的心理因素，即心理上的消费倾向、心理上的对流动性的态度以及心理上的对资本资产的预期收益的估计，(2)雇主和被雇者之间讨价还价所决定的工资单位，以及(3)中央银行的行动所决定的货币数量；因此，当上述因素(或变量)具有既定值时，这些变量决定国民收入(或国民所得)和就业量。当然，这些变量可以加以进一步的分析；它们并不是各自独立的最终因素。
把决定经济制度的事物区分为既定的因素和自变量这两组类别，从任何绝对的观点来看，当然带有很大的随意性。区分的标准只能完全凭借经验，以便把变动非常缓慢或对我们研究的问题关系很小以致短期内施加微不足道的影响的因素区分为既定因素的类别，而把那些在变动时对我们的问题施加决定性的实际影响的因素归入自变量的类别。我们现在的目标是，寻找在任何时期中，什么因素决定一个既定的经济制度的国民收入以及(几乎为相同的事物)就业量。在对像经济学那样复杂的研究中，我们不可能作出完全精确的具有一般性的结论，而只想找出那些其变动能对我们的问题具有主要 作用的因素。我们的最终任务在于：在我们置身于其中的经济制度中，选择出那些政府经济当局能按照意图加以控制或管理的变量。
2
现在，我们试图把过去各章的论点综合在一起。在进行综合时，各因素出现的顺序与它们在书中出现的顺序相反。
市场上存在的投资的诱导可以诱使新投资达到某一数量；当新投资达到这一数量时，每种资本资产的价格和它的预期收益在一起可以使总的资本边际效率大致等于利息率。就是说，资本品行业中的物质的供给条件、对预期收益所具有的信心状态、对流动性偏好的心理上的态度以及货币数量(最好以工资单位来衡量)在一起决定新投资量。
但投资量的增加或减少会带来消费量的增加(或减少)，因为，公众行为的特点是，只有在人们的收入增加(或减少)时，他们才愿意扩大(或缩小)他们的收入和他们的消费量之间的差额。就是说，消费量的改变和收入的改变大体保持相同的方向 (虽然前者的数量较小)。一定的储蓄的增加量和必然与它相伴随的消费增加量这二者的关系可以由边际消费倾向加以表明。根据边际消费倾向而得到的投资增加量和与它相对应的国民收入的增加量(二者皆以工资单位来衡量)之间的比例可以由投资乘数加以表明。
最后，如果我们假设(作为初步的逼近值)就业乘数等于投资乘数，那么，我们可以用投资乘数去乘由上面已经说过的各因素所决定的投资的增加量(或减少量)，以便推知就业的增加量。
然而，就业量的增加(或减少)会提高(或减少)流动性偏好曲线(或表)。这样，就业量的增加会增加对货币的需求量，其原因有三：第一，当就业量增加时，即使工资单位和价格(用工资单位来衡量)保持不变，产量的价值会得以增加；第二，当就业量增加时，工资单位本身会趋于增加；以及第三，由于短期中成本的增加，所以产量的增加会引起价格(以工资单位来衡量)的上升。
由此可见，上述各种关系的反应可以影响均衡的位置，同时还会有其他的关系的反应。此外，在上述各种自变量中，没有一个不是可以随时改变而又不显示出多少改变的预兆；同时，有时改变的程度还很大。由此可见，现实事件的运行是极端复杂的。尽管如此，把这些自变量孤立出来似乎还是有用和方便的。如果我们按照上面论述的理论框架来考察现实问题，那么，就可以使问题比较易于掌握，而与此同时，我们对现实的直觉和预感(它们所考虑的事实比一般的理论所能处理的要更为复杂和具体)赖以发生作用的不可捉摸的各个方面和角度会得以减少。
3
上面就是对《通论》的总结。但是，经济制度中的实际现象也由于消费倾向、资本边际效率和利息率的特征而呈现出不同的特点。关于这些特点，我们可以根据经验事实把它们如实总结出来，然而，它们没有逻辑上的必然性。
具体说，我们生活于其中的经济制度的一个显著特点为，虽然它在产量和就业量上具有大幅度的波动，但是，它并不是非常不稳定的。确实，它似乎可以在相当长的时期中停留于在正常状态以下的经济活动水平，而又不显示出任何趋于复苏或趋于完全崩溃的倾向。此外，实际例证表明，充分或甚至大致充分的就业量是少有的和短时存在的现象。波动能够以相当明确的姿态开始，但在它已经达到很极端的幅度以前，似乎逐渐地把它自己消耗净尽。既非绝望，又非满意的中庸情况是我们的正常状态。正是由于波动在到达极端以前把自己消耗净尽，而最终又使自己回过头来，所以才能建立起我们的经济周期 理论的有规律性的阶段。同样的事实也存在于价格。在价格对出现的干扰作出反应之后，似乎总是可以暂时停留于一个相当稳定的水平。
由于这些经验中的事实并没有逻辑必然性，我们必须设想，现代世界的境况和心理倾向必定具有如此的特点，以致能制造出这种结果。因此，有必要考虑，什么样的心理倾向会导致出稳定的经济制度；然后，再考虑，根据已知的现代人类的本性，这样的心理倾向是否会存在于我们生活的世界之中。
根据上述分析要想解释对现实世界的观察结果，需要下列稳定条件：
(1)边际消费倾向必须处于如此的状态，以致当社会的产量由于对它的既有的资本设备使用较多(或较少)的就业量而增加(或减少)时，表明产量和就业量二者之间比例的乘数的数值大于1，但数值并不很大。
(2)资本边际效率曲线必须处于如此的状态，以致当资本的预期收益或利息率有所变动时，新投资数量的改变不会与前两个因素的变动过于不成比例；就是说，资本的预期收益或利息率的温和的变动不会造成非常巨大的投资量的改变。
(3)当就业量改变时，货币工资趋于作出同方向的改变，但货币工资的改变不会和就业量的改变过分不成比例；就是说，就业量的温和的改变不会造成非常巨大的货币工资的改变。这实际上是有关价格稳定的条件，而不是有关就业的稳定条件。
(4)第四点与其说是为经济制度的稳定性提供条件，还不如说是为波动在朝着一个方向变动到适当程度后自行扭转方向提供条件。就是说，如果在一段时期中，投资量持续大于(或小于)过去，那么，它就会有助于减少(或增加)资本边际效率，而且，在以年为衡量单位的时期中，减少或增加都不会具有很大的数值。
(1)我们的第一个稳定性条件——即乘数的数值大于1，但又不会很大——是一非常可能的人性的心理特征。当实际收入增加时，对目前的需要的压力会减退，而超过已经形成的生活水平的限度则会增加；当收入减少时，相反的后果会出现。由此可见，当就业量增加时，现行的消费量会得以扩大，但扩大的程度要少于由于就业量的增加而引起的收入的全部增加量；这是一件自然而然的事——无论如何，对整个社会平均来说是如此。此外，就个人平均来说是对的东西，就政府来说也很可能是对的；特别是处于这样一个时代，日益为甚的失业的增长往往迫使国家从借来的款项中提供救济，情况更是如此。
不论这一条心理上的规律是否能被读者根据先验的理由认为是可信的，我们肯定，如果该规律不能成立，那么，经验提供的现实情况就会大不相同。因为，在该规律不能成立的情况下，不论多么微小的投资量的增加会引起一系列自我扩大的有效需求的增加，一直到达到充分就业之点时为止；与此同时，投资量的减少会引起一系列自我扩大的有效需求的减少，一直到所有的人都失业时为止。然而，经验表明，我们却一般处于中间性的地位。这并不是说，不可能存在着一个范围，在该范围内，不稳定性确实起着主要作用。但如果是这样的话，该范围很可能是狭隘的，而在范围之外的上下两方，我们的心理规律无可置疑地会发生作用。还有，显然也可以看到，乘数的数值虽然大于1，但在正常的情况下，它并不非常之大。因为，如果它是非常之大的话，那么，一定量的投资的改变会引起消费量的巨大改变(只受到充分和零值就业量的限制)。
(2)我们的第一个条件可以保证，温和的投资量的改变不会引起对消费品需求的无限制的巨大改变。与此同时，我们的第二个条件则可以保证，资本资产的预期收益的温和改变或利息率的温和改变不会引起投资量的无限制的巨大改变。由于使用现有数量的设备而大幅度地扩大产量会引起成本递增，现实的情况很可能如此。确实，如果我们在开始时具有大量多余的可用于生产资本资产的资源，那么，在一定的范围内，可能存在着相当程度的不稳定性。但是，当资源的大部分已被使用净尽后，这种情况就不复存在。此外，这一事实也为预期收益的迅速变动所引起的不稳定性规定了限制范围；预期收益的迅速变动系来自商业心理的急剧波动或来自划时代的新发明——当然，限制范围更多地趋于防止向上，而不是防止向下的方面。
(3)我们第三个条件符合我们对人类本性所具有的经验。其原因在于，正如我们在过去已经指出的那样，维持货币工资的斗争基本上是维持高额的相对 工资的斗争。当就业增加时，这种斗争很可能会在实际事例中得以加强；其原因一方面在于劳动者的讨价还价的地位会有所改善，另一方面也在于，他工资的递减的边际效用和他已经改善了的经济上的宽松程度使他易于承担风险。尽管如此，这些动机只在一定限度内发生作用；劳动者不会由于就业量增加而企求过多的货币工资的增加，也不会由于避免失业而容忍货币工资的大量削减。
在这里，我们再度面临与上述相类似的情况：不论这一结论是否能根据先验的理由而被认为是可信的，经验表明，这种心理规律必须在实际上发生作用。否则，如果失业工人之间的竞争总是会造成货币工资的大量削减，从而会出现价格水平的巨大的不稳定性。此外，还可能出现除了充分就业以外不会具有稳定均衡的事例；其原因在于，工资单位可以无限制地下降，一直达到如此的水平；在该水平，以工资单位衡量的货币数量的巨大改变在压低利息率上的作用足以恢复充分就业。这样，除了充分就业以外，稳定不变的位置不可能存在。 [87]
(4)我们的第四个条件与其说是关于稳定性，还不如说是关于萧条和复苏阶段的交替存在。该条件所假设的情况不过是，资本资产具有不同的使用寿命；它们会随着时间的推移而受到耗损并且不都具有很长的使用年限。据此，如果投资量降到某一最低水平之下，那么，只要其他因素没有很大的波动，资本边际效率会上升到足够的程度来使投资量恢复到这个最低水平之上；在这里，资本边际效率的上升仅仅是时间问题。同样，如果投资量处于一期比前一期为高的状态，那么，除非其他因素作出补偿性的变动，资本边际效率会下降到足够的程度来导致一次萧条状态的出现；在这里，资本边际效率的下降也不过是时间问题。
由于我们的第四个条件，复苏与萧条能够在前三个条件所规定的限度内发生。如果这些有限度的复苏与萧条持续足够长的时间而又不受到其他因素的干扰，那么，即使这些有限度复苏与萧条也会造成方向相反的逆转运动，一直到同样的力量再度逆转运动的方向时为止。
由此可见，我们的四个条件在一起足以解释我们经验中的突出特点——即我们的制度会上下波动，但又在上下两个方面避免就业和价格处于严重的极端状态，而只是围绕着一个中间性位置来行进。这一中间性位置在相当大的程度上处于充分就业之下，却又在相当大的程度上处于在其下会使该制度的生存受到威胁的最低就业水平。
但我们不能据此而作出结论，认为这一中庸之道系由“自然的”倾向性所决定——即决定于只要没有旨在于对其作出改正的措施就会持续下去的那些倾向性，从而，中庸之道会被认为是由必然性的规律所建立。事实上，上述四个条件的不受阻挠的统治不过是观察到的现实世界的过去和现在的状况，而不是不能更改的必然性的原则。
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[1] 在有关的就业量的范围内，不同物品的就业函数可以具有不同的曲度。在现阶段的论述中，我们略去来自这一点的某些复杂之处。
[2] 在下面20章中给出了定义。
[3] 工资单位改变的作用将在第19章中加以详细论述。
